恒大尽管不必破产　股东有运行？　参考两美股便懂一二｜郑昆仑

中国恒大（3333）近期确实多新闻，那当然太多新闻又未必是一件好事。美元债债价已大泻、国内理财产品疑似涉大量苦主、华人置业（0127）的灵魂人物近日沽售不少中国恒大股份。

那当然，今天才走出来落井下石亦没有太大意思。相对上，中国恒大会否破产对于债券持有人而言比较上重要。然而，即使中国恒大最后不用破产，也不等于股东有运行。

只要一看今天的Citigroup（美：C）、AIG（美：AIG）的股价水平就明白个中玄机。即使两家美资金融巨企没有跟随Lehman Brothers步入破产的命运，但是股东的损失仍是很严重。

今天两股的市价（调整了合股因素）已从2007年年中水平累跌了85-98%不等，原因之一是美国财政部注资行动已大量冲淡原有股东的利益。因此，即使不用破产对长线股东来说也可以是灾难性的。

Citigroup今天的股价水平为69.96美元，但计入合股因素2007年4月份当时仍高达533美元。

至于近期多人谈及的内地理财产品，在推出时（不应该迟于今年1月，甚至是早于2020年年中）的预期回报达7.5厘至9.5厘不等。本质上，内地的理财产品其中不少是将资金投进影子银行系统、地方政府项目、缺钱的内房企业等等。因此，相关风险其实很高，而且内地种种的理财产品所涉的系统性挑战亦不细。

纳入国指后　恒大“债股双杀”不断

至于中国恒大的未来，亦不容易作出估计。硬要说破产的理由亦很多。反过来说，要指出不破产的理由又不乏。举例说，只要中央政府有一天指令中港两地的企业要合力支援恒大，又未必全无可能。

中国恒大的高债务、策略过于进取的问题，其实早在2017年已经很清楚。只不过，投资者太早看得清未必有利。事实上，中国恒大的股价，在2017年4月至11月期间，由6.5元大幅升至31元水平。

因此，在投资市场时机（Timing）往往才是最重要。即使不少有识之士一早已看清中国恒大的问题，但是股价的断崖式下挫主要是由2021年3至4月才开始。

值得留意，自从2020年12月7日被纳入国企指数以来，中国恒大已由15.52元下挫至2.54元（-84%）。当天被剔出国企指数的中国万科（2202），则仅由27元跌至18.7元（-31%），跌幅相对温和。

不少人亦明白恒指公司近一两年的选股能力极有“反向”力量。因此，被恒指公司剔出的股份未必“运滞”。可以这样说，如果恒指公司有一天将中国恒大剔出国企指数，或者是中国恒大快将得救的时机了。

【财经专栏】“仑”理讲价．郑昆仑（CFA）｜善恒证券策略师