内房风云录　恒大与SOHO中国潮起潮落　尽显两大营商手法｜郑昆仑

虽然不太想再提及中国恒大（3333），但不谈这个话题就很难吸引读者眼球。即使本文的重点并非恒大，但因财经传媒界的潜规则也要写。有否投资价值仅是次要，重点仍是大众有兴趣听。那当然，醒目的投资者应该早在今年3至4月份已出售中国恒大的股份（当时仍是13-16港元）。

至于近期以2至3港元才抛售股份的某本地二三线上市地产公司，其灵魂人物若然不是十分愚蠢，那么应该是极为聪明。这个世界上有台面交易，亦自然有台底买卖。无论如何，作为这家上市地产公司的小股东，近月以来的感受亦应该不太好受吧。

内地财金市场的现实

顺势跟大家说一个故事。有一间内地上市公司（A公司）的主要业务是在北京上海等一线城市的甲级商业物业。毛收租回报率大约是2.5%，而平均借贷成本是5.0%左右。尽管A公司的作风稳健（付息债务/股本率仅40%左右）而且近年极少投入项目，但是负息差（即是借贷成本高于毛收租回报率）情况亦导致很低的股本回报率（ROE）。ROE仅为0.8%左右，而利息成本已吃掉了大半的租金收入。

B公司有可能见到A公司的情况，认为保守路线长远只会被阴干。因此，一不做二不休，倒不如大赌一铺吧。B公司的做法是大量借债，利息成本一直不低于10%。用高息借贷大量建房卖楼，只要一直有大量人相信楼价只升不跌这个Business Model便长玩长有。只不过， 一旦整个信贷扩张周期停止了，B公司便出现严重的流动性问题了。

A公司的状况类似于SOHO中国（0410），而B公司的情况其实类似于中国恒大。

港澳的财资以及营商新常态

某程度上，中国恒大弄至今天的状况，除了许氏的营商策略进取等等因素之外，现实的内地金融资金成本以及物业收租回报率也是导致不少民企刻意冒高风险的客观因素。

那当然，假如只能投资中国大陆，一个比较上安全的方法可能是不借贷而买入政府国债。10年期债券年息大约是3.0%，至少是正息差。

至于澳门的赌业企业、甚至是香港的大型地产商的前景，也是近日的一些热话题。重点是相关企业除了面对政策收紧之外，另一个大方向应该是将来有可能要增加社会责任的付出。即使有一天这些企业需要协助处理中国恒大的“烂摊子”，也不足为奇。或许，这个便是港澳企业的新常态吧。

【财经专栏】“仑”理讲价．郑昆仑（CFA）｜善恒证券策略师