美国评级再遭下调　与数据报喜“打架”　美国经济究竟会否衰退？

11月11日，由于美国利率持续上升以及美国国会政治极化加剧，评级机构穆迪决定将美国主权信用评级展望从“稳定”下调至“负面”。穆迪表示，预计美国的财政赤字仍将非常庞大，大大削弱其债务负担能力。
不过，穆迪仍将美国主权信用评级维持在最高级AAA。随著穆迪下调评级展望，其下调美国主权信用评级的可能性加大。目前，三大主要国际信用评级机构中只有穆迪仍将美国主权信用评级维持在最高级。此前，8月初，美国两党就债务上限问题争执不下，惠誉将美国长期外币发行人违约评级从“AAA”下调至“AA+”，展望从负面转为稳定。早在2011年，在美国债务上限问题陷入僵局后，标准普尔首次下调了对于美国的信用评级。

相较于评级机构的“负面”评价，从数据上看美国经济的情况似乎较为乐观。美国商务部公布最新数据显示，今年第二季度美国国内生产总值(GDP)同比率计算增长2.4%，高于一季度，也强于市场普遍预期。且，从资本市场反映来看，美国三大股指集体上涨。很难想象，这是发生在联储局实施近40年最激进加息的紧缩周期中发生的事情。

从去年3月到今年7月，联储局快速累计加息525个基点，将联邦基金利率推高到5.25%-5.5%区间，为近22年以来的最高，广义货币（M2）减少超过1万亿美元。当前，美国整体通胀率下降到3%，而失业率维持在3.6%的历史性低位，消费者信心指数恢复到近两年来最高，经济呈现“软着陆”的趋势，技术性衰退迟迟没有到来。

那么，评级机构同数据“打架”，究竟孰真孰假？美国经济究竟会否衰退？

其实，必须意识到，过去15年，美国政府积极加杠杆，帮助企业和家庭部门优化和增强资产负债表，为今年经济“软着陆”铺上了一层“厚垫子”。但，美国经济隐藏着结构性风险不容忽视。而且，联储局是否继续加息或何时降息，决定着是否触发这一风险。

美国经济衰退，更准确的界定应该是结构性衰退。从就业、核心通胀、服务业和科技股指标来看，美国经济虽有降温但表现依然强劲。然而，从对利率比较敏感的制造业、房地产和债券市场三大行业指标来看，美国经济正在快速衰退。

美国制造业指数持续下跌。6月Markit制造业PMI终值降至46.3，在荣枯线之下；美国供应管理协会（ISM）制造业PMI降至46，创2020年5月以来的最低水平，连续八个月低于荣枯线之下。6月费城联储制造业指数降至-13.7，低于预期的-14，低于前值-10.4。其中，企业新订单从上个月的-8.9进一步下降至-11。须知，自2000年以来，美国制造业PMI和费城联储制造业指数分别三次触及该位置，且均处于经济危机之中，分别是2000年互联网泡沫危机、2008年金融危机和2020年新冠疫情危机。

另外，今年以来，30年期抵押贷款利率长期在6%以上，对固定利率的存量房贷影响不大，但是对房地产投资的抑制明显。4月标普20大中城市房价指数同比下降1.7%，为2012年以来的最低。住宅类固定资产投资下跌4.2%，已经连续9个季度下滑。新屋开工从去年4月的1803千套下降至今年4月的1340千套，降至疫情之前的水平，不过5月份有所反弹。

更不用说，上半年美国金融市场出现地区性银行风险，美债持续保持较高风险。今年7月美国2年期国债收益率达到5.12%，创2007年以来的新高。美国10年期国债收益率从今年低位的3.25%上升到7月初的3.95%，逼近去年高点4.33%，远高于疫情之前的水平。美国10年/2年期国债收益率从去年下半年开始倒挂，且背离走势持续扩大。按照历史经验，长期国债收益率倒挂出现一年到一年半的时间内美国经济就出现衰退。由此推算，美国经济大概率是要进入衰退周期。

美债收益率倒挂对经济衰退的推断，不仅来自历史经验，更符合基本逻辑。长短期国债收益率上升均预示着市场风险，而短期国债收益率超过长期国债收益率，表明投资者看空短期投资，银行和出借人更不愿意将资金借给短期投资者，这意味着短期投资将下降。

今年，美国经济呈现明显的结构性，不少经济指标出现严重背离。

服务业与制造业背离。6月份Markit服务业PMI依然达到54.1，制造业PMI只录得46.3，二者走势严重分化。另外，制造业内部也出现了明显的分化，制造业PMI下降，但是芯片、电子和计算机投资大规模增加。

金融市场大类资产价格走势背离。截止到7月初，标普500中的“七姐妹”（苹果、微软、Alphabet、亚马逊、Meta、英伟达、特斯拉）总市值大涨近60%，达到11万亿美元，占据了整个标普500指数市值的近四分之一，相当于3个德国GDP；而标普500中的另外493家公司总市值基本没有上涨。另外，美债大幅度下跌。可见，“少数巨型股”的胜利正在掩盖金融市场上更广泛的痛苦。

综合来看，美国经济存在严重的结构性问题，而结构性问题也是联储局制度、宽松-紧缩货币政策反复强化的结果。金融危机期间的扩张性政策引发金融通胀、实体通缩；疫情危机期间从极限扩张到激进紧缩的政策引发金融通缩、实体通胀。

下半年，加息进入尾声，部分市场逼近脆弱边缘，联储局的决策到了关键时刻，是否再加息或维持多长时间不降息，决定是否爆发一场金融危机。尤其需要注意两点：今年通胀率快速下降，真实市场利率（名义利率-通胀率）快速上升，下半年真实市场利率对投资的抑制将显现；通胀率快速下降，跑输工资增速，制造业的成本增加、利润被削减，投资积极性将持续下降——尽管实际工资增加可能扩大消费形成一定的对冲。

所以，在经济结构性风险下，联储局不能仅从就业、通胀来观察宏观经济走势进而施策。实际上，当前就业和通胀这两项指标存在一定程度的失真。

7月联储局议息会议再次加息25个基点，估计是联储局最后一次加息（目前9月和10月议息会议均保持利率不变）。政策声明中有这么一句话：“通胀仍高，但数据的整体性很重要”。这说明联储局从通胀目标开始转向整体目标的平衡，包括就业、金融风险。接下来，“让子弹飞一会儿”，观察真实市场利率上升对制造业、房地产、债券市场的抑制，及其可能引发的风险。