钱荒杀到　汇海翻波　人行班水防堤缺︱伽罗华

7月4日，中国人民银行与金管局将两者间的货币互换升级为常备互换安排，规模扩大六成至8,000亿元人民币，这些流动性安排放在太平时期可以说是常规动作，但现时国际局势波谲云诡，美汇指数上周穿107，人行有必要为人民币建立更坚强缓冲，作为全球最大离岸人民币中心的香港，自然肩负第一岛链的防卫重任。

市场第一个担心是香港外储会否被掏空？平心论，区区1,200亿美元的规模估计只能用于缓解中港间贸易融通及内企的美元债偿付等问题，就算贡献所有本港外储，也难挽救世界第二经济体的下行，所以暂时不用对“被掏空”太过担心，毕竟数目相对数万亿美元的外汇日均成交只属九牛一毛。况且，要掏空香港还不如数万亿元的大白象工程般直接了当。

每逢市场爆发金融危机如1997年金融风暴到2008年金融海啸，再到2020年初新冠疫情爆发，央行之间都会签订类似的货币互换协议。在2020年3月，美联储局便与全球五大央行（日央行﹑欧央行﹑瑞士央行﹑加拿大央行及英伦银行）签美元互换按排，其后再加上韩央行，目的是纾缓企业因疫情影响引发的美元流动性不足。

拜登周中将访沙特 增产压油价效果未知

今年以来黑天鹅事件频仍，由俄罗斯入侵乌克兰，中国“清零”政策导致全球供应链紊乱，油价曾高至每桶140美元，至近日才稍为回稳至100美元水平，美国总统拜登本周三将赴沙特阿拉伯游说该国增产，但市场估计沙特充其量每日增产150万桶，对压抑油价效果有待观察。

能源价格近月虽然从高位回落，但全球通胀仍处于四十多年高位，G7国家扬言收紧货币政策，吓窒资金争相避险，美汇指数今年累升12%，破107创20年高位，昂首向110大关进发，说今年汇市正刮起完美风暴一点也不夸张。

目前美息已升至介乎1.5至1.75厘，预计7月会加0.5厘或0.75厘，继续大幅拉阔与其他地区的利率差距，俄乌战争发生地的欧洲首当其冲，今年迄今欧元已累跌9.9%，但跌势仍优于弱过药煲的日圆，期内日圆累跌15.2%，是主要经济体中货币表现最差，1美元兑140关已难言安稳，同期韩圜及新台币分别累跌9%及7.1%，相比之下，离岸人民币跌幅仅约5.3%，汇价相对稳定，但随着中美息差扩大，资本正逐步流失境外，不代表未来没有风险。

人行与金管局扩大货币互换安排，加上6月底国际结算银行（BIS）与人行共同制定的 “人民币流动性安排”，都是应对汇市风暴到来、外汇持续失血的防御措施，但今次内地金融面对最大威胁却是来自内部，新一轮“钱荒”山雨欲来。人行现在是先攘外，然后安内。

中国流动性泡沫超高 但仍频频爆发钱荒

中国每次发生金融危机，伴随而来的便是中国式钱荒，由P2P爆雷、长租公寓、房企债务危机，至最近新鲜热辣的河南村镇银行失存事件，爆雷规模一个比一个大，而且疫情封禁下全国多地银行限时工作，让很多存户要排队多日才能取存，当存户取不到存款成为常态，有可能演变成影响更广泛的银行挤兑危机，危及今年底召开二十大所必要的政治稳定。

有人可能奇怪，去年底中国广义货币供应M2与GDP之比高达两倍，这比例又称为“泡沫指数”，意即比例愈高，游资愈充裕，两倍比例甚至远高于被指货币超发的美国，以如此充裕的流动性，为何中国仍频繁发生钱荒？

最近华南地区豪雨成灾，但华北黄准地区却高温干旱，疯狂的想法是将南水北调，这不是一次过解决两个问题？然而，连上帝都没能南水北调，常人又有何大能办得到，最近南水北调工程是完成了，但水费贵过原来供水成本的两倍，结果华北地方政府不愿买水，数千亿工程真的成大白象。同理，即使人行天量放水，但要把资金从金融系统内转移至实体经济，却是一个蛋糕分配的问题，不进行政治体制改革是无补于事。

简单的例子是，大型国有银行坐拥巨额存款，但它们宁愿放贷予营运效率低下的国企，也不愿借款予民企，“国进民退”政策令货币供应形成很大限制，所以，“钱荒”表面是资金供不应求，但实际是体制内资金错配的问题。

2013年特大钱荒 隔夜息扯高至30厘新高

上一次被喻为中国银行业经历的最严重钱荒发生在2013年6月，当月20日银行间隔夜回购利率高见30厘的历史高位，7天回购利率亦达28厘，银行间市场的流动性出现紧张，导致同业拆借利率创史无前例的高位，今次同业拆借市场的秩序尚未乱套，但外围正刮起“十号波”，内部稍有风吹草动便兹事体大。

内地学者将2013年爆发特大钱荒的原因归纳为三方面。一是外汇供求，2013年美国开始摆脱金融海啸的低迷，经济强劲复苏，货币政策由鸽转鹰，资金逐步流失至美元体系，二是内地银行体制出问题，三是宏观因素。不幸的是，这三项因素都出现在今轮金融危机中。

前文已提到第一及第三项因素，宏观环境之差已较2013年有过之而无不及，俄国第二阶段战事胶著，战争风险随时升级，第二项内地银行危机正日益恶化，受疫情肆虐及房地产债务双重夹击，银行营运情况更加较当年严峻，所以大家千万不要掉以轻心。

除了河南村镇银行爆雷外，城商行的南京银行传出债务疑云，四大国有银行突然有不少客户的银行卡被暂停转帐功能，在在显示内地银行体系受到流动性不足问题所困扰。由于城商行与村镇银行的借贷对像都是中小企为主，村镇银行出事，城商行的资产质素不会好到那里，目前国有银行对中小行的信任度已经大大减低，令后者难以轻易在同业市场拆借资金，成为银行体系的边缘人，若危机扩大至大型国有银行，难保不爆发史无前例的“大钱荒”。

【财经专栏】大盘漫谈．伽罗华

资深财经传媒人，多年来见证金融市场蜕变，在即食资讯年代，坚持深入调研和理性分析，现以自由人身份从事商业咨询工作。

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