市场忧虑通胀　但有人已在预期通缩

自今年初开始，拜登政府推出1.9亿的疫情救市方案，并同时提出了加大政府花费的基建计划，加上美联储强调会一直宽松至就业有实际改善为止，市场担忧这样大笔的花费会快速推高通胀，重现美国1970年代的恶性通胀，3月以来全球科技股亦因而受挫。的确在过去数个月，美国通胀屡创下2008年以来新高，甚至连联储局也承认了通胀比预期要持久，高通胀的担忧似乎成真。不过，此际市场却有声音预警通缩要来了。

虽然通胀的讨论如火如荼，但一些先行指标已出现预视通胀停顿，甚至反过来出现通缩的水平。例如，近日美债市并没有如当初预期一般出现收益率不断提高的现象，反映了市场已不像当初这般预计通胀会迫使联储局加息。而包括十年期与三十年期等长债的收益率自4月便开始下行，在6月联储议息后出现明显下跌，这致使美国长短债收益差距不断收窄，也反映了市场认为长远的通胀压力正在减少。

先行指标反映通胀开始降温

另一方面，对通胀表现极有指标性作用的大宗商品交易，也不再像早几个月前出现单边上涨的行情。除了油价因为供应问题还在上升之外，例如非常影响日常商品的铜价已开始下跌了。铜价自去年11至12月各国经济重启后展开了漫长的升浪，至5月上旬终于见顶，现价已从顶峰回落一成有多。

从资本市场上看，利率敏感股的表现也反映了这现像。像银行、保险业这些受惠于利率上行的股票开始退热转为下行，而收益于低利率的高科技股则一改之前的弱势明显反弹，这也使得美股纳指近日表现远比道指要好。

为何预期通缩？

在美国近月通胀数据都创下近年新高之时，市场竟然预期通胀降温甚至于通缩，不禁令人疑惑。其最核心的原因还是在于最简单的供求定律。有分析已指出，这轮通胀的主要压力来自于供求不合比例的增长。对商品的需求在各国经济重启后已经大幅反弹，包括美国与中国的数据都显示消费水平已回复至疫情前或比疫情前更高。但同时，供应链的收复却比想像中慢很多，当中包括了中国与美欧等西方国家全面角力打乱了供应链的因素。在供应增长追不及经济重启的情况下，需求的单边上位自然推动了价格上升，也就形成了通胀。

然而，供应链的滞后并不可能无休止，市场正预计经济重启带来的需求刺激正慢慢到顶，反而供应链的收复将慢慢增速。假如未来供应加速提高，而需求并未出然爆发性增长，而此外拜登政府所推出的基建方案并未如当初所预期那般巨大，在共和党国会议员要求下有所妥协，那现在这般的通胀水平是不可能持久，甚至在很快有可能出现月份环比上的下降，造成短期通缩。

比起美国，货币政策更紧的中国面临的通缩压力可能更大。全国性的需求增长始终缓慢，而国际性的增长也面临多种不压定性，包括地缘政治矛盾以及疫情反复等因素。其中猪肉价格下跌尤其明显。猪肉早年因猪瘟而大升，但自今年2月已开始回落，但下行比想像中严重。国家发改委于周一（28日）宣布，猪粮比价为4.9：1，跌穿5：1的预警水平，中央及地方因此重启了猪肉收储工作，防止猪肉进一下下跌。从这些都不难看出，比起输入性通胀，中国似乎更有必要思考如何应对通缩。