经济复苏的路上要警惕另一场金融风暴

环球股市上周出现恐慌抛售，港股上周五（26日）下泻逾千点收市，全周累计跌逾1600多点，是为去年三月以来最大跌幅，而台湾、韩国、日本和美国等地股市的表现皆见疲弱。不少论者将大跌市归咎于美国债息抽升，也反映市场预期量化宽松终将走进入尾声。当前美国的难题是在于如何在通涨升温、“收水”速度和避免金融市场波动中找到微妙的平衡，易受牵连的香港亦必须对此有所警惕。

上周美国债券息率飙升，10年期国债盘中一度升穿1.6厘，并创下去年2月全球疫情爆发后的新高。在环球投资者重新配置资产的影响下，亚洲股市上周五承接美股的跌势，台湾、韩国、印度和澳大利亚股市分别挫3.03%、2.8%、3.8%和2.35%，而港股亦在期指结算日暴跌逾千点收市。

债券是市场的水晶球？

上世纪80年代，经济学者雅德尼（Ed Yardeni）曾以“债券警示”来描述债券的市场功能。他不但认为债券投资者的决定足可反映市场对经济前景的判断，更称投资者可借买卖债券对政府的财金政策评价。假如投资者认为政府将会推出刺激起通胀的政策，投资者则可借着出售债券，让债息与预期通胀率逐渐看齐，并成为投资回报的基准指标。

随着美国众议院通过1.9万亿美元抗疫刺激经济方案，这会否令美国通胀急剧恶化，成为市场最大焦点。前财长萨默斯（Lawrence Summers）及英伦银行首席经济师霍尔丹（Andy Haldane）先后表达忧虑，担心通胀这头猛兽一旦出笼便难以控制。有论者认为拜登派钱的总额之大，或会刺激起实体经济需求，并使通胀升温，迫令联储局须加快“收水”步伐，以防恶性通涨重临。另一方面亦有论者认为， 欧美疫苗分发和接种工程大致畅顺，经济活动有望在年底逐步正常化后，联储局就有正当理由结束量化宽松。不论是那套剧本，鉴于过去一年环球大牛市是由资金盛宴推动，故投资者对“量化紧缩”自然会百般抗拒，债息抽升等风吹草动皆容易触发市场波动。

事实上，金融市场因量化紧缩预期升温而出现大幅波动并非首次。2008年金融海啸后，联储局首次动用量化宽松救市，纵然那次规模远较疫下的少，但也使美国以至环球股市迎来一遍荣景，就像当下金融与实体经济背驰的现象。可是，当联储局前主席伯南克在2013年首次提及量化紧缩，美债率亦随之显注反弹，故与上周环球大跌市甚有相似之处。

有序放水是最大考验

尽管不少人认为疫下经济挑战前所未有，量化宽松乃是必要之恶，以及美元和美债皆是各国主要的储备货币和资产，但联储局的资产负债表由疫前的4.2万亿美元，暴增至当下7.6万亿美元，这现状始终难以维持。另加上近年环球股市的荣景仅是由资金泛滥所推动，完全跟经济前景沾不上关系，而部分科网股和虚拟货币更被炒至离地估值，长远难以维持升势。故余下的问题只有如何有序地“收水”，以减低市场的波动。

观乎2010年初到2020年初的数据，美国的消费价格指数（CPI）年均增幅为1.7％，这反映量化宽松的资金大多只流向金融市场，不必然会为实体经济带来恶性通胀，反而当局更须注视债息爬升过快所带来的影响。在环球资金过多下，不少企业以低息申领贷款，渡过是次经济难困，但债息急涨也会令这些企业的利息开支上升，并构成资金链压力，或会埋下债务危机的种子。尤记得伯南克在2013年首提量化紧缩后，他不但屡次向投资者说明其规模和路线图，以释息市场疑虑，后来更在2018年才开始加快利率正常化的步伐，以便让市场有足够时间消化逆转中货币政策。反之，当前疫情尚未远去，已有不少人预料联储局将于明年收水，时间上无疑比金融海啸后来得冒进。

低评级的企业垃圾债最近已跌到4厘低位，GME等股票也被不合理炒高，说明投资者偏好高风险选择，市场已经过热。在这种情况下，不论是债息抽升抑或联储局的量化宽松政策改变，都容易触发市场震荡，甚至触发另一种金融风暴。不论是美国当局抑或香港政策，都必须对此有所提防。