人民币投资需求大增 香港离岸市场循势前进
香港金融迎来全新发展机遇。《国家十四五规划》确定香港“离岸人民币枢纽”地位，国家级别专家南下宣讲“十四五”时亦多番强调香港应该积极助力人民币国际化，上周出台的《全面深化前海深港现代服务业合作区改革开放方案》更鼓励与香港金融市场互联互通以实现跨境人民币创新，及后“粤港澳大湾区跨境理财通”试点细则亦陆续公布。
“这表明，内地正在有序推进人民币国际化。”《人民币国际化的关键：推动离岸市场机制构建》（下称《关键》）作者、金融学者巴晴早前接受《香港01》访问时评价，“在这过程中，香港仍然是推动金融开放和人民币国际化最理想的海外平台。”
换个角度看
香港人民币离岸市场
2009年，随着国家推出跨境贸易结算试点，人民币国际化在香港正式“起跑”。随后，人民币国际化历经极速增长的“高山”，亦陷入改革调整的“低谷”。尤其是2015年“8·11汇率改革”后，人民币贬值预期加剧，央行收紧了人民币外流，令香港的离岸人民币（CNH）存款从高峰的一万亿“腰斩”到五千亿。
回顾这十年发展周期，学界出现了不少关于未来人民币国际化与香港角色的讨论，例如，“香港已经不是人民币走出去的唯一视窗”，“在岸本地市场开放才是推动人民币国际化的主要动力”。
诚然，过去观察人民币国际化程序中在岸和离岸市场的差别，重点在于“汇率”：人民币在岸价格主要由中国央行主导，而离岸价格则由市场供求决定。然而，巴晴所着的《关键》一书则表达了不同观点，她认为随着国家开启汇率改革，在岸市场逐步开放和互联互通日益加强，在岸和离岸人民币价格的差价亦日趋收窄。“现在两个汇率差价大概为100个基点左右。”她后来在《香港01》的访问中表示，“不会出现以前仿佛‘两个市场、两个汇率’的情况。”
在人民币国际化的新阶段，区分在岸和离岸市场的视角应循势革新。“假如离岸资金池达到十万亿人民币，但只是作为一个存款‘趴在那里’，没有地方用，离岸市场就没有得到发展。”巴晴指出，应看相应产品指标，如“外汇兑换、债券发行、衍生品交易”，市场深度和广度不断扩宽，这才是衡量离岸市场发展的“健康”指标。
“不要单纯只看‘存量’指标，可以多看‘流量’。”巴晴举例，“存量上，离岸资金池已经出现回弹，不是快速增长，而是稳定、可支持更大流量的增长。”据香港金融管理局资料，2021年7月的香港离岸人民币存款约为8200亿元“已经回到比较正常的状态”。而从流量角度，香港的实时支付结算系统（Real Time Gross Settlement，RTGS）内的人民币结算金额规模“始终保持在高位”，2020年日均结算量超过1.19万亿元人民币，已经超过RTGS系统内港币的日结算量。国际清算银行调查显示，香港地区2019年人民币外汇交易及场外利率衍生工具每日成交金额达1,200亿美元，较2016年增长45%。
“需要注意的是，人民币同期在香港银行体系内的结存规模并没有大幅增长。”巴晴强调，“换言之，香港支持的离岸人民币金融活动频率和资金使用效率提高。香港在保证资金池稳定的情况下，能支持很多离岸活动。”
人民币显“投资”特性
应利用好阶段性特点
关于离岸活动和产品，就不得不提离岸人民币债券（点心债）。点心债是人民币国际化在离岸投资产品上的“第一步”，也是离岸市场拓宽、拓深人民币产品池的重要方式。然而，香港的点心债市场近年来有所萎缩，根据立法会秘书处《香港和新加坡的债券市场》整理，在2014年至2019年间，点心债发行次数由149只减至42只，新上市点心债数目亦由83只回落至16只。（下图）
巴晴在早前的访问中强调，香港点心债市场的萎缩主因是美元的“低利率”。她举例，现时“熊猫债”（海外机构发行的在岸人民币债券）发行数额与“点心债”未偿还数额差别不大，说明“人民币计价债券的发行‘量’主要受到‘利率水平’的影响”，“现在全球美元、欧元都是低息，市场主体会自发选择发债成本低的币种来发债”。
“现阶段中美利差，决定了目前人民币可能更多作为‘投资货币’被使用。”巴晴说，“人民币利率水平高，大家就喜欢投资它，如购买人民币国债。”国际货币基金组织释出的“官方外汇储备货币构成”资料显示，今年全球人民币外汇储备总额实现连续9个季度增长，升至2874.6亿美元。而人民币在全球外汇占比亦升至2.45%，创下历史新高。
人民币的投资需求旺盛，香港金融界大可利用阶段特点深化探索。巴晴曾在《关键》中建议，创建人民币债券回购（Bond Repo）机制，发展债券回购市场。Repo功能是获取流动性的一种基本做法，“比如投资者持有美联储的国债，可以抵押给其他机构取得资金融通。海外机构持有的人民币国债，也需要相应的机制支持回购获得人民币流动性。”她分析，这也是提高人民币资产使用效率的手段，“投资者投资人民币计价债券不仅以持有为目的，更多的用途能增强大家持有人民币债券的意愿。”
“未来，香港离岸人民币市场的运作机制和功能将得到进一步强化和巩固。”巴晴说，“随着近期一系列重要举措的推进落地，如《前海方案》、《横琴方案》、跨境理财通等，离岸市场将在产品类别、参与群体、金融基建和资本流动各个层面迎来新的发展机遇。”