美股暴跌之后　对联储局失去信任的投资者更关注什么？

2月25日，美国三大股指集体跳水。刚刚创下新高的道琼斯工业平均指数下跌1.8%，收于31402.01点；标准普尔500指数下跌2.5%，收于3829.34点；纳斯达克综合指数下跌3.5％，收于13119.43点，创下近4个月以来最大跌幅。

长端利率快速上行是美股的全线下跌的导火索。2月25日，10年期美债收益率暴涨16个基点，录得1.54%。2月以来，10年期美债收益率从1.09%快速上行，表明市场对未来通胀和加息的预期十分强烈。

即便美国联储局（Fed）主席鲍威尔（Jerome Powell）刚刚在2月23日的国会听证会上表示，通胀仍然“特别疲软”且仍低于2%的长期目标，宽松货币政策短时间内不会退出，但是市场用事实证明，投资者并不相信鲍威尔的承诺。

市场为什么如此关注长端利率上行？理论上，无论是使用现金流贴现估值模型，还是股息贴现估值模型，都需要参考长端利率将未来的价格折算为现在的价格。简单来说，长端利率越高，股票的估值就会越低。此外，成长性越高、未来现金流越多的股票受长端利率的影响也就越大。这也是为什么10年期美债收益率上行对高估值的科技股冲击最大。

10年期美债收益率反映出的是市场对未来利率的预期。这个未来并非一定是10年之后的某个时间点，而是可以预期到的一个政策拐点。也就是说，如果当前宽松的货币政策继续持续下去，市场认为经济复苏会不断加快，就业水平会迅速恢复，通货膨胀率也会快速擡升，这将迫使联储局比计划中提前收紧货币政策。

因此，虽然货币政策的拐点没有到来，但是市场预期的拐点已经到来了，这个拐点就表现为10年期美债收益率的快速上行。

其实，无论鲍威尔如何做出何种保证都很难改变市场预期。因为联储局的货币政策是根据宏观经济环境而改变的，在很多时候联储局都是在被迫改变货币政策，而不是按照规划或者有前瞻性地改变货币政策。在某种程度上，鲍威尔关于货币政策持续宽松的承诺反而强化了市场的通胀预期。

需求方面，支撑美国经济的消费端复苏明显。美国商务部2月18日公布的数据显示，1月零售销售环比增长5.3%，创2020年6月以来新高，高于1.2%的市场预期。美国劳工部同一天公布的数据显示，美国1月最终需求生产者物价指数（PPI）较前月上升1.3%，高于预期的0.4%，为2009年以来最大增幅。这表明在需求端的带动下，通胀水平正在擡升。

就业方面，美国劳工部的数据显示，美国就业市场增长在1月份由负转正。1月美国非农业部门新增就业人口小幅增长，录得4.9万人。美国失业率从2020年12月份的6.7%回落到6.3%。

此外，全球经济复苏带动能源等大宗商品价格集体上涨，增加了通胀水平也推高了预期通胀。如今，布伦特原油期货价格已经逼近每桶67美元，恢复到疫情前水平；伦敦金属交易所（LME）的铜期货价格也已经冲破每吨9,500美元，创下9年半新高。基础原材料价格的上涨构成了通胀上行的基础。

对于投资者而言，市场数据和宏观经济指标比鲍威尔的承诺更令人信服，也更受到市场的关注。毕竟，无论鲍威尔如何淡化通胀预期，实际通胀的上升和就业增长必然会增加货币政策收紧的可能性。

目前来看，10年美国国债收益率反映的正是市场对货币政策拐点的预期。因此，不相信联储局承诺的投资者将继续关注大宗商品价格的波动以及美国就业情况和物价水平。这些市场数据和宏观指标将持续影响长端利率，从而影响股票的估值水平。