“失去的三十年”后再起突破　日本经济真的复苏了吗？

从2023年四季度开始，尤其到了今年一季度，日本经济的表现成为全球焦点。

高歌猛进的日本股市，令人“刮目相看”。同时，日元大幅贬值的走势，国内物价出现历史性上涨，企业盈利创下新高，日本央行宣布退出负利率和YCC，这些消息是否预示日本社会正在走出通缩？甚至还有更具争议性的讨论“日本经济在失去的三十年后会再次起飞吗？”——不过，这其中少了重要一环，工资收入涨幅能否与物价上涨达成良性循环？仍在观望中。

另一方面，日本一季度经济数据，似乎又给了外界重重一击：实际GDP环比下降0.5%，同比率计算降幅为2.0%，继去年第四季度转正后再次出现负增长。不仅内需环比下降0.2%（其中个人消费环比下降0.7%），外需环比也下降0.3%（受汽车出货量减少等影响，出口环比下降5.0%），季节性影响还是汇率魔法失效？但2023年财年实际GDP又增长1.2%，季度值与年度值又存在很大偏差。

更引来外界关注的是，日元汇率“跌跌不休”；4月底，日本政府一波干预，稍有拉擡，但短短一个半月，日元汇率又重回干预前水准，甚至突破160关口（注：1美元兑160日元）。

于是大家都在问一个问题，日本经济究竟是好是坏？在此表现之下，其经济的底层逻辑到底是什么，对其发展前景又该如何判断？对此，中国社会科学院日本研究所张季风研究员回顾过去这三十多年日本经济与日本社会的发展，作出详尽分析。

问：张教授您好，想跟您聊聊日本经济的现状和前景。自去年下半年以来，日本股市的表现令人刮目相看，同时今年日元走势、日本央行货币政策以及一季度经济数据并不亮眼，值得分析。

首先想从日本央行宣布退出负利率和YCC说起，尽管其表示将保持宽松货币政策，但外界对于日元是否会在未来一段时间开启加息通道抱持观望。然而一个多月后，日元持续贬值，到4月底一度短期跌至1美元兑160日元，为34年来最低水平。日本政府有所干预，但一个多月以后，汇率又回到干预前水平；您如何看待日元的走势，及其背后影响因素？怎么评估政府干预的条件及效果？日元汇率波动会如何影响日股？

张季风：就最近这段时期来看，日元汇率最低值是在4月29日上午，短暂跌到160，但当天下午就回升至155左右。日元走势起伏比较大，很难下一个定论，但无论如何，这都是很低的水平。

当时，财务省官员神田真人对于是否采取措施，只是回复无可奉告。后来汇率有所拉升，外界猜测可能干预了，现在根据日本财务省5月31日公布的月度数据来看，确实如此：日本在过去一个月内总共动用9.8万亿日元（约合627亿美元）支撑日元，刷新了2011年创下的9.1万亿日元的月度纪录。

关于日元走势背后的影响因素有很多，但我想最主要的还是美国联储局的持续加息，且至今没有释出明确的降息消息。5月的议息会议仍决定继续将政策利率维持在5.25-5.5%不变，联储局主席鲍威尔表示今年会降息，但目前通胀数据可能让高利率维持更长时间。

那你想日本现在的利率是0到0.1%，如果你有大笔资金，你会让钱流到哪？这个简单的道理都不用多说。所以，利息差过大，是目前影响日元走势最主要的原因。

至于对政府作出干预的时机以及力度的评估，我觉得首先我们要了解日元的升值或贬值，对日本经济发展是一把双刃剑，日元贬值对出口企业、特别是一些大企业而言，有利于提高其国际竞争力，扩大出口，从而获得巨大利益；但反之，由于日本需要大量进口原材料、能源等大宗商品以及服务，成本也会随之提升。

现在无非是要算这笔账，到底是利大于弊还是弊大于利？日元贬到什么程度需要干预？如果日本政府岿然不动，那么他们认为当下是利于大弊；反之如果进行干预，那应该是评估了其中的风险。

这段时期，国内自媒体上流传着各种说法，什么日本怕美国或是美国开始收割日本、亚洲等等，但归根结底日本政府采取什么政策，首先要看是否对自己有利，日美关系或其他经济关系都是第二位的，所以当它认为贬值利大于弊的时候就不会出手。

究竟到什么程度才算利处出尽，怎么计算这个时间点？事实上，外界是很难预测准确这个界限的，如果某个学者或机构做了大量分析并得出结论，可以说绝大多数情况下是有些哗众取宠的意味，因为谁也不会比日本央行和财务省更清楚真实的决策条件。

4月底5月初日元汇率“过山车”似的走势，是日本财务省出手干预了，有所拉升；但6月初，又回到干预前的水平。所以，对于效果的评估以及是否会持续干预，还需时间观望。

对我们来说，把这些基本情况弄清楚了，也就明白日元汇率怎么影响日股。股市确实出现波动，但目前波动幅度在一两千点范围之内，都不算大。日股自今年初攀上40000点高峰后，最近基本徘徊在38000以上，其实还是处于高位。

尽管投机因素很多，但股市仍是经济发展的晴雨表，日元贬值总体上对大企业有利，日本的上市公司绝大部分都是大企业，它们的利润在上升，股市当然就会上升，而且购买日本股票的大多是外国投资者，这些人看得很清楚。

问：确实，日本央行行长植田和男此前的态度是，对趋势性的物价上涨率造成影响，才会做干预。这是否可以理解为日本央行锚定的是通胀变化，某种程度上是“忽视”日元，这是其背后的决策逻辑吗？

张季风：日本经济差不多从1997年以来一直处于通缩状态，其间可能有个别年份稍微高一点——但主要原因是提高消费税导致的，下降是基本基调，这就是通缩状态。

所以从上世纪90年代后期至今，日本的经济政策一直将解决通缩问题放在核心位置。安倍经济学就是非常典型的案例，安倍为什么要实行日元贬值政策？就是要逃离通缩。而当前的日元贬值可以说是“天赐良机”。仅靠日本国内经济循环很难做到物价提升、通胀上涨，只有通过外部刺激，比如俄乌战争一下子造成输入性通胀，推动日本 CPI有所上涨，但最终效果是去年（2023年）一年也才涨到3.1%；2022年时，曾经最高月份也就到4%，与欧美相比并不高。

我个人认为植田和男的意思，应该是希望通过日元贬值，进口物资成本上升，来推动国内物价上升。这是他求之不得的。当然，他还要考虑物价上涨不能太过分，要顾及工资收入的情况，如果过分了，就要干预一下，如果不过分，正合我意，那为何要担忧呢？

当然，植田和男作为央行总裁，站在决策层，他说这番话也是为了安抚市场；如果对百姓生活、对经济发展有负面影响了，我就出手，但现在没有问题。其实这又回到我刚才那句话，利大于弊。

问：那换句话说，就是在日本决策层看来，现在正走在他们希望达到目的的通道上。

张季风：可以这么说，包括日本首相岸田文雄早前也表示，现在是摆脱通缩的最好机会。

问：其实在日元汇率走低的同时，亚洲主要经济体的货币似乎也在跟进这一趋势，如何解读这一现象？不少人甚至联想到97年亚洲金融风暴，两者情况有何差异？有人认为日元要崩，也有人认为是美国“收割”日本，您怎么看这些观点？

张季风：这段时期亚洲货币汇率呈下跌态势，跟联储局一直释放的不急于降息的预期有关。没办法，全世界经济还是要看美国，而且现在看来这个格局还会延续下去。

互联网上有不少观点认为美国又要收割日本、亚洲甚至全世界，我觉得未必准确。美国从2007-2008年国际金融危机爆发后，开始实施非传统货币政策，七年后才逐步退出这一轮量化宽松；到了2020年新冠疫情爆发，联储局再次开启新一轮量化宽松，但很快2021年就开始退出机制，到现在已经加息至5.5。换句话说，美国认为自己的经济正在步入正轨，工具箱比较充实。

日本、东南亚跟美国的关联非常深厚，美国有什么风吹草动，就会在这些国家马上有所反应。

但我不认为这一轮亚洲经济体货币贬值与97年金融风暴雷同。1997年亚洲金融风暴的引爆点是泰铢，当时像泰国这样的东南亚小国外汇短缺，国际收支碰到瓶颈，还不起债了，最终导致泰铢暴跌，引发亚洲其他国家货币的连锁反应。但这次贬值不是一回事，它不是因为短期外汇短缺断链的问题，主要是包括日本在内的亚洲各国与美国的利息差问题，事实上现在美国和日本也在观察外汇和股市的动向。

日元汇率短期内快速下探，可能也有些短期的投机行为，但暂时没有出现那么大的传染力。所以两者的成因是不一样的。何况，现在东南亚国家的经济本身并没有大问题，都挺健康的。

问：今年3月，当日本央行宣布退出负利率、春斗争取到30多年来最大涨幅时，我给您发了一个问题“是否意味着日本将走出通缩，这中间存在多大距离，需要参考哪些指标？”但看来似乎有了答案——极其缓慢，至少目前的工资涨幅和消费指数完全不及预期。日本政府期待出现的景象，需要看哪些方面的指标，能否请您做些分析？

张季风：日本这30年来出台了各式各样的政策，经济存在着结构性、制度性问题，但它自身通过持续改革，一些问题得到缓解。然而，当前最大的问题是工资收入较低，且增长停滞。这可以说是日本经济的症结所在。工资收入停滞，导致消费疲软，最终造成物价难以上涨，两者无法形成良性循环。

同时，泡沫经济破裂后，日本经济增长率一直处于较低水平，从1991年到2021年，年平均增长率仅0.7%，而经济低增长反过来又触发诸多社会问题，比如社会格差扩大、“无欲望”社会等等。

那么，日本经济增长迟缓有很多原因，有些是必然性的，有些是政策失误，带有偶然性；但工资收入是非常重要的结构性问题之一。

怎么解决？我个人认为，其实日本政府已经找到问题所在，只是推进速度极其缓慢。安倍晋三首相任内提出“安倍经济学三支箭”，日本NHK邀请世界主要国家的经济学家召开视频讨论会，在中国找的是我，当时德、法等发达国家的学者对安倍经济学的打分大概都是40分、50分，但我的观点是起码能给70分，如果能再加上一条变成“四支箭”就更完整了，这一条就是增加工资。

这是我当时的建议，但安倍政府真正体悟到这个问题是在2017、18年以后，然后开始去求日本经团联、大企业加工资。安倍之后，菅义伟、岸田文雄也到处磕头作揖做企业工作。

现在有人可能觉得即便大企业涨薪了，中小企业也很难上涨；其实并非如此，目前是谁都没涨。

我觉得不论如何，大企业应该带头示范。今年春斗争取到了5.28%的薪资涨幅，但效果不理想，一方面企业在落实上有差距，另一方面物价和汇率抵消了上涨幅度，虽然名义增长率稍有提高，但实际工资增长率一直下降，到今年4月已连续25个月下降。

自1996年开始，日本的实际工资增长一直处于下降状态。换言之，本来经济增速就不高，工资上涨率还是负数，甚至低于经济增速。

为什么涨薪这么难？首先事关企业的预期，它们对日本经济总体预期不好，而基础工资一旦升上去以后就是刚性的，很难再下来，一旦将来宏观经济出问题，企业日子就很难过了。其次，工会的力量越来越弱，话语权下降。

事实上，日本企业并不是没钱，很多企业甚至赚得盆满钵满，企业留存大约已达540-550万亿日元，几乎和日本GDP等值。现在日本企业的自有资金率，制造业领域最高的已经达到50%，就全国平均水平也超过40%。这是全世界任何一个国家的企业都没有达到的程度。

据日本一些知名智库预测，可能要到夏季以后才会开始出现涨薪的效果。但能否真的做到，我现在也不好判断。

一般而言，判断经济复苏的基本逻辑是：由于日本国内市场相对饱和，所以首先的起爆剂是出口扩大，带动生产扩大，接着扩大设备投资、扩招人员，生产更多的产品以满足市场需求，然后工资收入跟着提高，国内消费逐步复苏，而消费增加又再次拉动生产，以此往复，物价和工资的正向循环就能构建起来。

这是一个机理，现在关键就卡在增加工资这一环。企业利益未能还原给社会，使经济良性循环发生断裂。

问：不久前，日本经济学者渡边努（曾在日本央行任职）提出一个观点，由于疫情、战争等因素导致的急性通胀，能否以毒攻毒，治好日本慢性通缩的病？例子是2016年日本零食冰棒“咯吱咯吱”25年首次涨价，社长不得不公开道歉，日本民众讨厌涨价影响企业的价格模式；

但2021年出现急性通胀后，日本民众对于价格上涨的预期和心态都有所提升，只不过对工资上涨预期较低，所以他认为日本经济走到岔路口，一是可能走向滞胀，二是走出通缩，您怎么看待这一观点？就目前表现来看，有可能是前者还是后者？要开启工资与物价的良性循环，取决于哪些条件？（注：2023年，日本劳动者人均名义现金工资为32.99万日元，比上年增加1.2%，但由于消费物价涨幅为3.8%，导致实际工资收入下降2.5%，家庭月均实际消费支出比也下降2.6%。）

张季风：关于这个分歧点的讨论，渡边努是用短期数据来分析日本的通胀和通缩问题。我个人认为，滞胀的可能性不大，走出通缩的可能性更大。

上世纪70年代日本经济出现过滞胀，主要原因是中东“赎罪日战争”引发全面性石油危机，但俄乌冲突和巴以冲突，没有掀起那么大风浪，只在短期内造成通胀，这也是因为当前的能源供应需求与过去已截然不同。

再来是经济低增长，我个人觉得对于这一点也要从另一方面来解释。首先从经济增速递减规律来看，当一个国家的经济发展到相对成熟的阶段，日本在1990年代后就已进入后现代化社会，经济增速慢下来是很正常的，这是经济发展规律的必然性。

对中国来说也是如此，我们的目标是在2050年达到中等发达国家水平，那么当我们进入成熟阶段，也会进入这种低增长状态。现在网络上流传的什么中国陷入日本式衰退等等，纯属无稽之谈。现在的中国经济和1990年代的日本经济，不在同一个发展阶段，有些人只是看到了形似，但没有深入了解内在逻辑。拿日本与中国进行比较应当慎重。

渡边努提到日本民众讨厌涨价，这个理由再简单不过，如果我的工资涨了7%，物价涨5%，工资跑赢通胀，我自然没什么意见；但问题是工资一点不动，你再涨物价，我的生活受到影响了，当然讨厌涨价。所以，现在的根本问题在于如何提高工工资，怪老百姓讨厌涨价，那是本末倒置。

问：如您所言，薪资能否上涨，关键是企业。去年以来日本大企业（尤其海外）利润实现较大正增长（特别是加上日元贬值影响），今年初一些大企业提出的涨薪幅度较高，但中小企业似乎并不乐观；而且即便像优衣库这样的大企业，总裁柳井正也对日元大幅贬值不满，当然企业负责人可能也有博弈心态。

今年初，日本央行副行长内田真一提出一个有趣的现象：由于长期处于通缩状态，有些企业反而会怀念通缩时代，不需要过多投入与扩张，企业也能活下来，在经营理念上进入惯性。首先，怎么客观看待日企利润上涨的实质，是真正的经营改善，还是受汇率、股市等影响，这种影响之下的利弊会如何变动？其次，利润上升的现象，是否比较均衡地出现在大企业和中小企业，它们对前景的预期究竟如何，要传导到扩投、薪资等方面需要哪些条件？

张季风：其实，对于日本企业经营状况，我原本跟外界普遍的认识也有相同之处，认为这30年来日本企业大概都已经千疮百孔了。

前些天，我和一个日本朋友聊天，他是日本一家主流媒体的高级记者，了解的情况比较多。他告诉我的情况是，其实这30多年来，日本企业的效益、经营状况恰恰是一直非常好的。这样，很多问题就有答案了。

日本是一个相对二元化的社会，大企业和中小企业之间也是这种关系；全世界大多如此，就像你拿中国的央企和中小企业去比，不是也有很大差别吗？

日本的企业常常是系列企业，也就是大企业下面有很多配套企业，所以大企业好的话，小企业自然跟着沾光。但现在为什么双方分歧比较突出呢？大企业为了自保，不愿意把更多的利润往下沉，使得中小企业利润收缩，当然这里面也包括给员工涨工资。问题的症结是在这里。

但如果说中小企业经营现状凄惨吗？恐怕也不是如此，因为这部分企业的数量没什么变化，仍占绝大多数，大企业大约占总量的0.3%，其余基本都是中小企业。但这些中小企业要靠大企业吃饭，比如丰田下边有3.9万家配套的中小企业。大企业与中小企业是命运共同体，相辅相成，一损俱损、一荣俱荣，但不可否认大企业居有利地位和引领地位。

其实早在二战结束后，日本政府就着手解决大企业和中小企业之间的二元化结构问题，上世纪50年代就在通产省设立中小企业厅，保护中小企业利益，积极促进中小企业融资，其成效还是很明显的。从国际比较来看，也是做的比较好的。

总体而言，日本的大企业，不论是自身经营状况，还是日元贬值这些外力因素带来的锦上添花效应，效益都相对不错。按照我那位日本朋友的观点，日本这30多年来，做得最好的就是企业，从数据上也能得到验证。

问：您提到的这一点，今年以来，尤其是伴随着日股表现良好，日经新闻对日本半导体产业作了集中报道。对我们国内读者来说，比较熟悉的是日本政府为重振半导体产业而组织的半官方联盟Rapidus，同时积极引进台积电等行业巨头赴日设厂。不过，日经报道中提到一个有意思的观点是，日本半导体零部件企业得到一部分业务替代或分散生产带来的订单，是今年以来日股高涨的推手之一。

另一个有相似之处的说法是，随着日元汇率连续贬值，不仅国际金融资本投资日本，国际产业资本也罕见进入日本市场，最为典型的就是美国高科技企业投资数字化、半导体等领域，这也是外界关于美国“收割论”沸沸扬扬，但日本似乎并不着急的原因。您怎么看待上述这两个观点？Rapidus扶持下的半导体产业能否真正带动日本经济的发展？

张季风：拿半导体或芯片产业来说，我经常举一个例子，日本产业界或企业的改革主要目标是从过去追求的“世界第一”转向追求“世界唯一”。

前者意味着一家企业要“五脏俱全”，什么都要生产，一直到整机。但全部由日本生产事实上已很难取胜，因为技术进步已经使东南亚、中国等新兴经济体的制造水平获得很大提高，市场规模，企业数量、人工数量都数倍于日本，拼量的话，日本怎能拼得过？所以日本顺应国际分工以及产供链发展的大趋势，开始向产链条的上游，向附加价值高的方向，进行差异化发展，也就是所谓的从世界第一开始转向世界唯一。

以芯片产业为例，芯片主要分几大块，一是理念设计，这是最赚钱的。这一块目前主要是美国人的份额，而且美国人看得很紧，谁想沾手就立刻打压，不管对手是中国还是日本、欧洲。

接下来是材料，主要指尖端材料，日本企业在半导体材料领域有强大话语权，市占率很高，像信越公司一个公司生产的半导体硅片市占率高达29%，日本光刻胶等半导体材料总体全球占有率近70%。所以，尽管日本半导体市占率从上世纪90年代初的90%下降至10%，但半导体材料和半导体生产装备、精加工技术、封装技术却遥遥领先。不仅是半导体产业，日本在其他领域的加工技术，特别是在精加工技术十分突出。而精加工需要加工装备，在设备制造方面，日本又是世界领先。

所以，日本产业界和日本企业追求的不是整机，而是在最关键的材料、工艺、部分制造装备等方面，追求唯一性。最典型的例子，前些年日韩两国纠纷投射到半导体领域，日本对韩国限制出口三种半导体材料，韩国企业就没辙。我觉得这是日本公司这30多年来在企业治理改革方面积累下来的宝贵经验，这奠定了日企整体经营良好、盈利不断增加的基础。

此外，也不能忽略日本的综合商社，综合商社在流通领域、甚至制造领域起到了非常重要的独特作用。

很多国际知名投资人就是嗅到了日本的商机和潜力，近几年像巴菲特等投资日本商社，现在是赚得盆满钵满。

所以呼应一开始的问题，日本企业始终保持在良性发展轨道，是推动股市增长的根本原因。

本文转载自观察者网