如何阻止中国国内市场信心江河日下？｜安邦智库

2023年10月23日，这是中国股市又一个黑色的日子！在经历了连续下跌之后，国内股市再度下跌。截至收盘，沪指报2939.29点，下跌1.47%，成交额为3040亿元；深成指报9425.98点，下跌1.51%，成交额为4171亿元；创业板指数报1864.91点，跌1.69%，成交额为1830亿元。两市下跌个股近4800只，上涨个股不足500只，当日成交额为7211亿元。

23日，上证指数跌至2022年11月1日以来的最低值；深证成指跌至2019年8月15日以来的最低值。在安邦智库（ANBOUND）的研究人员看来，市场对中国经济的信心到底如何，在中国股市得到了最真实的鲜明写照。有投资者在今天收市后感慨，中国股市还不如赌场，因为在赌场还有50%赢的机会，但进入中国股市，连5%的机会都没有。毫不夸张地说，市场对中国经济的信心已经陷入江河日下的悲观境地！

尽管今年三季度中国GDP同比增长4.9%，好于市场预期；尽管官方媒体不断宣称，中国经济新动能、新优势不断集聚增强，积极信号正在不断积累；尽管中国成功举办了“一带一路”十周年国际合作高峰论坛；尽管中国出台了诸多稳定经济的利好政策……但是，再多的“利好”消息仍然无法为资本市场“冲喜”，挽回不了市场极度悲观的预期。

为什么中国资本市场完全忽视中国经济的“利好”消息，深陷极度悲观情绪？

有人将之归咎于外部不利因素。比如，在贸易保护主义、新冠疫情、地缘政治冲突等接连不断冲击下，全球经济增长放缓，通货膨胀处于高位，国际金融市场风险加剧。国际贸易壁垒增加，全球产业链供应链不稳定性加大。美联储等一些国家中央银行为抗击通胀而采取的快速加息政策，对经济增长造成不容忽视的紧缩效应。地缘政治层面，俄乌冲突仍在持续，近期巴以冲突又陡然升级，加剧了国际政经格局的割裂风险。

但也有市场人士表示，中国A股市场的立足点主要在国内，其上市公司均为境内企业，投资者也以境内投资者为主，运行态势主要取决于国内经济形势和境内投资者情绪。虽然投资中国股市的资金有一部分来自境外（外资、北上资金等），但相比于中国股市的体量，外来资金仍然不能起到主导作用。因此，股市持续下跌主要是受到国内因素的影响。

安邦智库的研究人员认为，国内资本市场的信心极度低迷，并非市场误读或放大了国内经济的问题，恰恰是中国经济种种内在问题的真实反映。尤其要指出的是，中国经济当前面临的问题，不仅是结构性的问题，而且是系统性的问题，多种问题过去长期积累而得不到解决，在现在整体不利的环境下被触发，在某种程度上，形成多种问题集中爆发的“总清算”情景。

有人经常指责，这样的看法过度悲观，没有向社会传递正能量。不过，作为一家独立智库，我们认为，传递真实讯息可能比虚假的“正能量”更有价值，这也是作为独立智库的职责所在。重要的是，我们要理性分析，为什么市场对中国经济如此缺乏信心？

我们认为，悲观情绪不是一天形成的，它是诸多问题和风险形成的系统性结果。而一旦系统性的悲观情绪成为现实，要改变或扭转信心低迷，也是一件非常困难的事。回顾近几年中国经济面临的问题，我们可以看到系统性负面因素积聚的威力。大致可以包括如下方面：

首先，中国仍然受到新冠疫情冲击的影响，经济处于疫情后遗症中。虽然中央从去年底开始全面放松疫情管控，但中国经济体系早已遭受持续冻结带来的“内伤”——财政基本上被掏空，还欠了核酸检测公司一屁股债；供应链和产业链因为生产和贸易冻结而出现梗阻，也推动了外资大量从中国外迁，在中国之外重构供应链；忌惮于疫情封控，大量外资企业和外国人离开中国；失业率增加、收入减少，严重打击了居民消费意愿；无数的中小企业在疫情冲击下消亡。

其次，中国房地产业的风险积累到了“总清算”阶段。众多房地产企业的债务问题已经无解，爆雷事件如同节日烟火，此起彼伏。恒大集团揹负2万多亿债务无法偿还，160万套房子无法交付，最终只有大撒把，任风险问题爆发。而许老板在国外以破产方式保全资产之举，最终决定了他的命运。更重要的是，恒大的模式和风险都不是个案，而是普遍现象，众多问题房企正在通往爆雷的路上排着长队。对一个趋势性下滑的市场来说，任何少数的利好政策都不会起到实质性的作用。即使完全抛弃“房住不炒”政策，也难以抑制国内房地产市场的持续下滑。房地产市场的系统性风险爆发，是中国经济和金融体系当前最大的包袱，能不能安全地处理这个“大脓包”，将决定中国是否会爆发更大规模的系统性风险。

第三，地方债务的累积也到了接近“清算”的关键时候。回顾中国经济近十几年的发展，尤其是在2008年金融危机的发展，债务经济是一种重要的发展模式。在现代经济中，政府债务增长实际上是正常的事，适当负债对于加快经济发展是一件重要的工具。但是，如果每一个地方政府都学会了扩张债务、都在以“土地财政”模式搞城镇化，中国的政府债务扩张就变得十分惊人。在一个大政府的国家，如果政府财政普遍接近枯竭，将是一件非常可怕的事情，不仅意味着难以提供刚性的公共服务，还有可能意味着社会稳定将成为问题。目前来看，国内巨大的地方债务问题短期内无解，只有“用时间换空间”一条路，最终要以中央政府扩张债务、将当前债务推至将来的方式，来避免债务风险在当前爆炸。不过，这种方式将产生长期的负作用——我们的孩子们以及他们的孩子们未来将为此还债！

第四，逆全球化浪潮和地缘政治摩擦，不仅加剧了全球供应链远离中国的重构，还使得中国有缺失新的全球化的风险。诚然，在地缘政治主导的世界里，大家都在各自加强“朋友圈”。但是，从经济发展角度来客观评价，“全球北方”的朋友圈与“全球南方”的朋友圈还是有很大不同。更何况，不少南方国家以高度务实的态度“脚踏两只船”，从地缘政治博弈中大捞实地，从两边的大国处获得现实的好处。中国曾经是深入参与全球化进程的大国，也因此而成为“世界工厂”，是全球化最大的受益者之一。如今这一切都发生了变化，中国经济的外部环境正向不利方向发展。

面对宏观层面的内外不利因素，中国怎样才能摆脱市场信心的江河日下？

系统性的问题，只能依靠系统性的方法来解决。解决中国经济面临的多种问题，根本没有特效药，也不要指望一两个政策、一两句高调的口号，就能让市场相信会发生变化。安邦的研究人员认为，面对复杂的形势，解决问题的思路根本不在于各种技术性的具体利好政策出台，而要在战略上坚定大方向，给全国市场吃定心丸。尤其要注重顶层战略、高层策略、中层政策、底层措施等不同层次形成系统合力，不同领域、不同部门的政策需要协调，尤其不能形成左右互搏、相互对冲的内耗状态，陷入“合成谬误”的治理陷阱。

在大策略上，需要让企业、老百姓、国际市场相信，中国坚持改革开放不动摇，坚持市场经济不动摇，坚持发展民营经济不动摇。总之，坚持走过去已经被证明是正确的道路不动摇。不要想着另出奇招、另辟蹊径、另树旗帜。中国的改革开放和伟大复兴，是一场承前启后、不断继承的长征，需要保持基本路线的连续性、政策的一致性，不变色、不动摇、不偏离。这些基本信念、方针和战略，从上到下都需要讲，天天讲、月月讲、年年讲，方能让中国相信，让世界相信。

在治理层面，需要秉承社会主义市场经济的基本理念，让市场来主导要素配置，在经济发展的各个方面都要遵循市场经济的原则。在经济社会的治理上，有几点需要改变：一是强调市场化，多放松，少管制，尤其是要减少各种行政管制。现在国内管得太多、太死，只有放松，才能搞活。政府对于经济和社会发展，要优先确定什么不要管，而不是什么都管。二是要强调法治化，减少人治式的管制，尤其要避免“一刀切”式的不讲道理的管制，要在国内普遍地依靠法治来解决经济社会发展中的诸多问题。正如中央领导反复强调的，要“把权力关在笼子里”。三是要强调国际化，而不是关门闭户。谁最希望中国关门封闭？一定是中国的对手。中央强调“国内国际双循环”，就是要纠正单纯强调“国内大循环”的误解。

特别需要注意的是，国内要关注治理体系中的队伍配比、治理效率和有效服务。根据安邦智库的研究人员在不同政府层级的部分调研，为数不少的政府官员对于当前国内审计、督察、巡视等制度在执行中的问题提出了不同意见。一是这些部门权力过大，管理范围过多。比如巡视制度，一旦巡视组入驻，不论是政府还是国企，相当一部分正常运行被“冻结”，一切围绕巡视这一最高任务。再比如各级审计、督察部门，工作执行极为严密细致，客观上影响了正常的发展。有官员表示，在当前极为严格的监管下，多干多出错，少干不出错，不干不出错，“躺平”式或“侧卧”式官员日益增多。有基层官员私下感慨，那些关乎社会经济发展、改善民生的工作，做的人越来越少了；应对各种督察、审计，应付各种官僚主义与形式主义的事，占用的时间越来越多。正如基本的农业活动，如果大家都“不事稼穑”，政府队伍不做促经济发展、改善营商环境的事，大家今后吃什么？

最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：

综合来看，中国市场现在面临的普遍信心不足问题，决不是技术性的问题，而是源于内外因素作用下的一些根本性问题、结构性问题、系统性问题。对于市场信心江河日下，国内不能掉以轻心，需要极为严肃地加以重视，客观分析，实事求是，找准原因，力求有效的改变。

本文经安邦智库授权发布。