陶冬专访｜中国经济多重挑战　币策效果不彰　有别于08年金融海啸

中国经济今年面临三重压力，国务院上月底以“稳住经济大盘”为题，召开一场涉十万名官员的大会，强调要确保今季经济合理增长，被视为全方位打响“经济保卫战”。

人行自去年12月以来已两度下调存款准备金率，上月更以历来最大的幅度，降低五年期贷款市场报价（LPR）利率。然而，市场对经济增长的预期仍悲观，多间投行纷调低内地经济增长预测。研究宏观经济逾27载的瑞信亚太区财富管理部大中华区副主席陶冬认为，今轮内地经济下滑，受多重因素累积引发，局势是多年来罕见的，并不能单靠货币政策扭转。

利率跌至创纪录低

面对经济下行压力加大，中国领导层多次力促“稳增长”。在货币政策上，人行通过降低存款准备金率及减息等多种货币政策，力图将借贷成本降低，助企业度过经营困难期。

从利率水平看，今年内地贷款利率已降至新低。人民银行国际司负责人日前指出，去年底以来1年及5年期以上贷款市场报价利率（LPR）分别下降15个及20个基点。今年首4个月，企业贷款利率为4.39厘，较去年全年水平降低22个基点，为人行有统计纪录以来的低位。

政策未能刺激投资　 情况多年罕见

不过，从近月的金融数据看到，企业的借贷需求仍低位徘徊。即使5月份的新增贷款数据超预期，不过从分项数据看，主要是短期贷款带动，分析认为企业未敢提取长期贷款，反映对经济前景乏信心，不愿恢复投资。即便是开始松绑的楼市，和楼宇按揭相关的居民中长期贷款数据，上月仍然受压，可见居民尚未重拾入市意欲。

市场关注内地透过减息、降准等传统金融招数，是否不足以挽救经济。陶冬认为，多年以来，内地政府对经济的调控方式，主要是管控信贷闸门。简言之，当经济过热时，官方收紧信贷；当经济下滑时，则鼓励贷款增长。所以以往对内地经济政策，坊间有一个描述，是“一管就死、一放就乱”。

然而，现时的挑战在于，即使人行推行刺激政策，所谓的“乱象”，即是信贷急增的情况，却未有出现。从现时的金融数据来看，企业需求仍然低迷，这个局面是很多年来不曾见过的。可见，过去政府的鼓励贷款工具，放在现时经济环境，效率似乎不高。

慎防经济陷“流动性陷阱”

问及民间贷款投资低迷的成因，他相信是和经济陷入“流动性陷阱”有关。他解释指，这是出自新古典主义经济学大师凯恩斯的概念，意思是当货币环境已经抵达了极度宽松的时代，当企业对未来预期出现改变时，央行再怎么扩张信用，也无法刺激银行贷款、企业投资、个人消费等。这个可能是现在中国经济面临的问题。

陶冬以内地近期放宽楼按借贷，鼓励刚性需求为例，现时民众对“楼价只升不跌”的信念已打破了，即使银行减轻房贷利率，也不足以把消费一下子提升起来。因此，现在内地经济的关键，不是任何货币政策、不是任何财政政策的问题，而是如何重建信心。

08年政府振臂一呼　企业揭竿而起

中国经济十多年来经历数个升跌周期，若将今次的经济环境，和2008年相比，陶冬指出，在2008年经济危机时，人行的经济刺激政策，来得比现时快。

他记得2008年时，政府出台一系列刺激经济政策后，曾和一些从事机械制造的客户洽谈，当时即使内地宏观经济数据未见起色，不过企业层面已经开始接到订单，投资信心从而增强，勇于投资建厂房生产线，可谓是“政府振臂一呼，民营企业揭竿而起”，带来了政策重塑效应，支持经济回稳。

不过，现时的情况，却大相迳庭，“刺激政策未有带起民间投资及消费”。

今日刺激效果有限　“企业乏信心　难免躺下”

眼下，中小企业情况非常差，在疫情下企业不能裁员，维持劳动成本高，却又得不到政府补贴，所以对中小企的现金流，构成沉重打撃。“企业对未来没有信心，难免躺下。”

他又指，2008年时，全球宏观经济环境比现时更差，不过对当时的中国而言，主要是造成了信心的冲击，实体经济未受到太大规模的打撃。而且，政府的刺激措施来得很快，稳住了局面。

不过，今次中国经济问题，是由多重因素相互构成的，既有疫情因素、亦有地缘政治及强监管等问题。从内地的经济组成结构看，去年经济增长是完全依靠强劲的出口带动；今年情况却出现转变了，特别是自3月份开始，环球各地社会活动正常化，不少内地订单流向其他国家。在上海封城期间，产业供应链的不确定性，更进一步加剧了订单流失的趋势。因此，现时要稳定经济局面，不能单靠任何货币政策，关键是要恢复市场信心。