救市首先要改革

沪深港股市这轮升势的最近起点，可以说是人民银行行长潘功胜9月24日（联同金融监督管理总局李云泽和中证监主席吴清）召开联合记者会。恒生指数由当时的19000点急升至一度超过23000点水平，且至今仍然站稳在20000点以上。

这个星期股市显著回拨，外界归咎国家发改委在“十一黄金周”后的10月8日记者会不如预期，这反映的是市场预期错误。相比起发改委，人民银行和即将在星期六召开记者会的财政部对市场的影响更加直接。

简单而言，宏观经济政策包括产业政策、货币政策和财政政策。在中国，产业政策对应的是有“小国务院”之称的发改委，货币政策是人民银行，财政政策是财政部。发改委除了拟订综合产业政策之外，亦肩负协调宏观经济政策，是故五年计划由其拟定。“十四五”提到的“保持合理的财政支出力度和赤字率水平，完善减税降费政策”，及“保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，创新结构性政策工具”，都属宏观政策方向。

相比发改委，作为职能部门的人民银行和财政部更加专职、专责。人行制定和执行货币政策，也就是涉及全个国家的货币供应，并且负责维护金融稳定；财政部管理的是中央政府各项收支，提出税务立法建议，指导监督中央国库业务。两个部门虽然各司其职，但不是没有重叠之处，国库的管理权在十年前的《预演算法》修正案就掀起过争议，最终维持人民银行是“经理”而不只是“代理”国库。

2018年7月人民银行研究局局长徐忠以“当前形势下财政政策大有可为”为题演讲，毫不客气地指出“财政赤字并不是越少越好，更不是收入增长越多越好”，以及“没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓”，引起主办单位财政部的不满。徐忠8月又再发表文章〈新时代背景下现代金融体系与国家治理体系现代化〉，表示财政政策缺位导致货币政策被迫补位，“资金缺口仍较大，倒逼货币政策必须承担部分结构调整的功能，影响了宏观调控的整体效果”。

这场论争当年被市场解读为中央一方面要降杠杆，另一方面货币政策要保持稳健中性，人民银行愈来愈难拿捏货币张弛之度，因此要先为政策护航。无论如何，人行和财政部互相指责的往绩，反映了两个部门即使无法完全契合，也不能够毫无协调。事实上，虽说央行独立运作，但包括美国联储局和财部政在内，财政政策和货币政策普遍走向一体化，在全球经济增长放缓的背景下加强协同。日本不论是新首相石破茂抑或是财务相加藤胜信，上任随即与央行行长植田和男会晤，同样反映对协调财政和货币政策的重视。

这也是为什么去年的《党和国家机构改革方案》通过组建中央金融委员会，由总理李强出任主任，副总理何立峰为办公室主任。同年10月30日至31日，中央金融工作会议在睽违六年之后召开，确定“始终保持货币政策的稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节，充实货币政策工具箱”。据其后《习近平关于金融工作论述摘编》所记，在“要充实货币政策工具箱”后还有一句“在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”。

论到“央妈”和“财爸”的协调，央行买卖国债可谓是最明显例子。这不只是因为财政部是国债的发行方，而且人民银行买卖国债具备政策目标，不管是价格调控、提高债市流动性等，因此不能够“单打独斗”，更不能过于激进，须与财政部就国债发行节奏、期限结构、托管制度等同步协调。

“在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”一句过去半年引起市场关注，讨论中国是否步美国后尘量化宽松。惟正如在新冠疫情期间，中国财政科学院院长刘尚希曾经提出具MMT印钞色彩的“财政赤字货币化”后，人民银行国际司课题组随即以“天下没有免费的午餐”作为回应，直言MMT只会是穷尽所有政策后的无奈之举，很可能带来恶性通胀和经济混乱。与美国QE明显不同的是，人行多次减息但现在仍远不是零利率。8月29日续作到期的4000亿元特别国债并没有扩张资产负债表，8月30日通过“买短卖长”净买入1000亿元旨在阻止长端利率的下行趋势，避免类似硅谷银行倒闭的事件。

刘尚希5月已曾撰文指出，目前经济增长率倒挂，而且中央政府债务规模小于地方政府债务规模，背后隐藏的风险不能忽视。在这种背景下，财政部和人民银行、财政政策与货币政策的关系必须更加协同，才能推动中国金融结构变得更加合理，更适合于当前新发展阶段的需要。无怪乎人民银行和财政部已创建联合工作组，并于近日召开了工作小组首次正式会议，以“落实中央金融工作会议‘丰富货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖’的要求”。与会的人行副行长宣昌能和财政部副部长廖岷一致认为央行公债买卖是丰富货币政策工具箱、加强流动性管理的重要手段，将为央行国债买卖操作提供适宜的市场环境。

若说机构改革、从组织层面加强人行和财政部的协调，是现在中央“救市”的先决条件，那我们就不能理解为什么香港对于经济危机往往“板斧”有限。要告别㓥房，却没有土地兴建房屋；新冠疫情要保就业，百亿计公帑却落入雇主手中；市道低迷，商户难敌加租压力，官员除了呼吁共度时艰就爱莫能助。盛事经济难道只是文化体育及旅游局的责任？发展北都除了发展局，商务及经济发展局配合了多少？金融管理局的利率调整虽然跟随美元汇价，但我们此外有何货币政策、财政政策和产业政策？财政司司长除了每年告诉我们收支是否平衡、赤字有多少之外，如何制定宏观经济政策？

不只中国，美国也设有国家经济委员会，由顶尖经济学家或者资深经济政策专家担任主任，成员包括副总统及经济部门负责人，以统筹经济政策。香港的行政会议既然没有这个职能，对应的高层次架构又应该是什么？由中央政策组、政策创新与统筹办事处到特首政策组，虽以政策研究为名，却没有发改委协调宏观经济政策、拟订综合产业政策的职能。商经局、财经事务及库务局等基本上都是执行型部门，缺乏政策研究协调和战略制定的功能。

香港在英殖早年并没有经济发展之打算，二战后虽然财政自立，惟又遇上郭伯伟和夏鼎基，放任政策主导香港经济发展至少廿年。现在再谈曾荫权和曾俊华的小政府、大市场理念已经意义不大，既然本届政府认同要更好结合“有为政府”和“高效市场”，就不得不考虑从顶层设计着手，加强财政、货币和产业政策的统筹能力。香港大学经管学院院长蔡洪滨就曾经建议政府创建经济发展委员会，负责制定整体政策及战略规划和协调，以及经济政策研究委员会，掌管严谨的前瞻性研究咨询和政策解决方案。不论是何种组织、什么名目，重要的是政策规划不能空转，议而不决、决而不行更是香港治理问题的症结。

随着美国联储局减息以及内地积极救市，本港楼市和股市气氛有望好转，旅客人数以至消费水平都可能回升。但香港若然满足于此，错失结构改革、长远规划的意志，救市政策随时反成我们的催命符。当年《更紧密经贸关系的安排》（CEPA）带来的自由行就曾经令香港缺乏危机意识，现在特区政府刚好与内地签署CEPA服务贸易协议的第二份修订协议（《修订协议二》），取消香港服务提供者不得投资电影制作的限制，取消大部分香港服务提供者须在香港经营三年的规定等。《修订协议二》虽然能为香港经济发展注入新动能，但中长远计我们的竞争力有多少，对国际市场吸引力有多大，还看政府现在的改革有多全面、有多深。