紫荆党｜联系汇率制度与港元的未来

来稿作者：周小稞

特朗普宣布“对等关税”政策已过去整整一个月时间。在中方坚决而又强有力反制下，“信誓旦旦”发起全球关税战的特朗普不得不暂缓实施其“志在必得”的“对等关税”。尽管特朗普团队声称正与不少国家就关税问题展开谈判，但未来“对等关税”如何落地仍是迷雾重重。关税战没有打响“对等关税”的枪声，但却吹响了“疑美”“反美”的号角。刚刚结束的加拿大大选，之前一度在民调上落后保守党二十个百分点的自由党凭借坚定的反特朗普立场，奇迹般扭转劣势而保住政权。舆论普遍认为，同样的趋势也将发生在即将举行的澳大利亚、韩国和菲律宾大选。在这股“疑美”“反美”浪潮下，美元信用正遭受俄乌战争以来更为猛烈的冲击，美元指数一度下挫超过5%，“去美元化”势头渐强。

美元霸权是二战以来基于美元、美军与美语的美国经济、军事与文化“三角”霸权中的关键一角。1944年布雷顿森林会议确立了与黄金挂钩的美元作为国际储备与结算货币的地位。其时的美国经济无论是GDP总量还是对外贸易都占到全球的半壁江山，美元的霸主地位当之无愧。之后数十年，尽管美元已不再与黄金挂钩而成为纯粹的纸币，尽管美国的经济在全球的比重不断下降，尽管贸易与财政双赤字成为美国经济的结构性特征，但美元的国际储备与结算货币地位并没有出现实质性的削弱。目前美国的名义GDP靠著货币超量发行仍占到全球的四分之一，而进出口总额只占到全球的十分之一，但美元无论是作为储备、支付还是结算货币仍都占到全球的一半份额，远远超出其它货币。不过这一脱离基本面的金融“惰性”正随美国对俄国美元资产的随意处置、越来越失控的美元国债规模以及特朗普的霸凌行径而开始消退，“去美元”的临界点已然来临。

美元霸权根基动摇　香港联汇面临考验

在“去美元化”趋势渐趋明朗的当下，与美元挂钩的港元何去何从就成为一个无法回避而需正视的问题。1983年实施的、将港元与美元挂钩的联系汇率制度，可谓是港英政府最为英明的一项决策。虽然香港因此丧失了货币政策的自主性，但联系汇率为香港的经济运行注入了强大的稳定性，不仅成功帮助香港渡过一系列经济危机，更在促进香港成为国际贸易与金融中心上发挥了关键作用，称得上是香港这个自由而又繁荣经济体的定海神针。也正因为此，维护联系汇率制度就成为香港政府不能放弃的一条政策底线，1997年至1998年特区政府在中央政府的背书支持下成功击退国际游资对港元的阻击至今仍令人记忆犹新。

联系汇率制度之所以能够成功运行四十余年，其中一个重要前提就是美元的霸权与强势地位，令民众与市场坚定了对港元的信心。事实上，在与美元挂钩前，港元也曾长期与英镑挂钩，只是到了上世纪七十年代初才因为日益衰弱的英国经济与英镑而不得不与英镑脱钩，并在数年的自由浮动后改而与美元挂钩。现在随著美国经济与美元的衰落，港元再次面临与五十余年前类似的处境，那就是要不要与一个不再强势的美元脱钩？如果选择继续与美元为伍，那么美元正在或即将遭遇的困境也势必在港元身上重现。譬如说，短期看港元将经受类似美元的高利率与高通胀，中长期看港元则会跟随美元贬值而成为相对弱势的货币。

浮动汇率、人民币挂钩、一篮子货币？

如果选择不再与美元挂钩，那么摆在港元面前的有三条道路。第一，像当初与英镑脱钩后那样改行浮动汇率制度。在这一制度下，香港将重获制定独立货币政策的自主权，以实现符合香港利益的通货膨胀或经济增长目标。但这一制度最大的挑战是如何管控汇率的波动，尤其是面对香港这样一个经济支柱如地产、金融、贸易等都极受外围环境影响的经济体。外围环境的波动很容易通过这样的产业结构加大汇率的波动，形成恶性循环，动摇民众与市场对港元的信心。

第二、继续实施联系汇率制度，只是将联系的对象由走向弱势的美元改为步入强势的人民币。与人民币挂钩符合当前香港经济正日益融入大湾区的这一现实，并有助进一步推动两地经济的融合发展。而且香港也不难建立起庞大的人民币储备以实施与人民币的挂钩，譬如说将香港的未开发土地资源出售予内地央行以获取充足的人民币储备。不过人民币现时的非兑换性势必会影响到港元的自由兑换，但一旦人民币实现可兑换，港元则又会失去存在的价值而画上句号。

第三、将港元与一篮子货币挂钩，实施有管理的浮动汇率制度。在继续与美元挂钩的同时，港元也开始与人民币挂钩，而同美元与人民币的挂钩比例则视美元与人民币的相对强弱而相应调整。最初港元仍主要与美元挂钩，之后人民币的比重逐渐提高并最终成为主导性的挂钩货币。这一制度的最大好处是舒缓汇率制度更替以及美元与人民币的此消彼长对汇率本身的冲击，有利于维护港元的长期稳定，但最大的挑战则是如何保密一篮子货币构成而又不动摇市场的信心。

刚刚香港金管局入市承接60亿美元的沽盘，向市场注资465亿港元，直接令银行体系港元结余翻倍，港元对美元汇率则升至7.75的强方兑换保证。之前包括笔者在内的不少人士一直担心，香港每况愈下的财政状况会引发市场对港元的阻击，但美元的弱势已让这一担心成为多余，与美元挂钩的港元反而作为美元替代品而成为投资者的“避风塘”。当然作为战后八十年来一直主导全球市场的货币，美元的衰落将会是一个漫长的过程，不会一夕崩盘。不过作为决策者，特区政府还是应该未雨绸缪，尽早为港元的未来做出最符合香港长远与根本利益的谋划。笔者希望，新的汇率制度能够有助维护香港经济体的独特地位，有助港元成为类似于瑞士法郎的强势货币，在关键时刻可以成为投资者的避风港。

作者周小稞是紫荆党政策研究院研究员。文章仅属作者意见，不代表香港01立场。

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