日圆大幅贬值　日本只能量宽？

2月底俄罗斯入侵乌克兰加深了世界经济风险，然而向来为避险货币的日圆却自3月起一直走低，上周更一度跌穿100日圆兑6.3港元大关（即1美元兑125日圆），创下自2015年以来的新低。日圆失去避险特性，反映日本经济正面临着重大风险。

一方面，俄乌战事推升全球能源价格，对日本造成输入性通胀。另一方面，面对滞胀风险，日本央行坚持维持极低利率政策，与西方国家的货币政策出现明显分歧。这些均反映了日本经济短期与长期都存在重大问题，假如不及早应对，那么恐怕日圆还“继续有得跌”。

通胀终于达标，却不似预期

自1990年代日本泡沫爆破后，日本几十年间的通胀一直疲弱。安倍晋三在2012年任首相后提倡“安倍经济学”，以量化宽松政策压低汇率，期望推升通胀至2%。但这却对日本经济的作用有限，GDP与通胀在过去十年也维持于低水平。直至俄乌战争爆发，日本的通胀水平终于有望达到2%的预期。虽然未有正式数据公布，但上月底日本央行召开会议时表示4月的消费者物价指数将因为俄乌战争而显著提升，并可能在2%以上维持一段日子。

通胀虽然终于达标，但却是输入性通胀，并非来自于日本国内经济表现良好。由于日本得依赖能源进口，能源价格上升已经成为日本外贸赤字的主要成因。至今年2月为止，日本已连续六个月出现贸易赤字，当中今年1月更以2.19万亿日圆（下同）创下近八年的贸赤新高。这些数据还未曾反映俄乌战争后拉高了全球的能源与粮食格价。在巨大的贸赤压力下，日圆已步入下降轨道。而且，输入性通胀增大的同时，日本今年出现滞胀的风险不断增加。

量宽如吸毒　安倍经济学的失败

在此情况下，日本似乎除了继续维持超宽松的货币政策之外，并没有解决经济问题的良策。日本央行3月会议一反欧美国家加息潮，继续维持负利率。但货币宽松政策不单不能解决当下的短期滞胀危机，过去多年更累积了不少问题。

也许是受到1970年代日本经济起飞时低汇率的记忆所影响，日本过去一直以为量宽压低汇率便可以解决自己的经济问题。安倍在任期间，日本央行对市场投入巨额资金，央行资产负债表由2012年1月的136.9万亿升至2022年3月的737.6万亿，十年间资产负债上升538%，对应名义GDP比例则由27.35%升至136%（对应2021年GDP）。然而，如此大量的宽松却有如泥牛入海，日本的实体经济并没有多少起色，GDP增长率也只在2014年及2017年一度略超2%。

量宽的大部分资金流入了大企业，而大企业并没有将资金运用于投资本土，而是涌向新兴市场投资更高回报的资产。日本过去十年工资增长率与通胀几本上同步，反映了资金根本未能帮助到国内经济。像软银孙正义“愿景基金”所投资的，大部分便是新兴市场的企业。

而且，上文提到日本的贸易赤字与量宽其实也有关系。日本企业过去在手机、电子产品、汽车、造船等都有显著优势，日本才一直享受贸易顺差。但这些优势近年很多已被中国、韩国等近邻地区渐渐取代，近年日本只剩下为数不多的半导体、科技企业，以及主要的汽车工业能维持输出。但即使汽车业，日本企业也没有在新能源汽车上发展，未来的出口市场将进一步萎缩。大量宽松令日本企业得到资金，可以减轻竞争带来的痛苦，但却养成了这些企业不思进取、欠缺改革动力的问题，长远而言令日本商品在全球的竞争力下降，有可能令日本步入类似于美国的长期贸赤，而长期贸赤加上负债高企，这又将反馈到汇率上，最终成为恶性循环。

日本的经济困境是包括香港在内各地政府的重要一课。如果只“食老本”，而不愿意推行真正的改革以提升竞争力，即使能把问题掩住一时，一旦遇到真正危机来临之时，真正的深层次问题仍将表露无遗。