香港也要组合拳

人民银行行长潘功胜、国家金融监督管理总局李云泽和中证监主席吴清9月24日召开联合记者会，一如所料“放大招”，力度更超市场预期。降准（下调银行业存款准备金率）0.5厘，减息（下调七天期逆回购利率）0.2厘，指导银行下调现有按揭贷款利率0.5厘，全国二套房首付低至15%，人行对住房再贷款的支援比例提升至100%，创设“证券、基金、保险公司互换便利”和“股票回购、增持专项再贷款”以支持股市。

美国联储局上周劈息半厘，中美货币有望进入共振周期，息差预期收窄，人行享有更大空间双降。继今年2月降准0.5厘后，人行这次再下调0.5厘，两次累减足足1个百分点，等如为市场带来约2万亿元（人民币，下同）流动性。而中央银行的政策利率减至1.5%后，贷款市场报价利率（LPR）料在下月跟随下行0.2厘至0.25厘，有望减轻企业融资和个人贷款成本，提振经济活动。

降准减息今年不下一次，互换便利和专项再贷款却是支持股票市场的新创工具。前者首付规模5000亿元，后者额度3000亿元，潘功胜明言两者都可以有第二、甚至第三轮，相当于涉资上万亿元。不过互换便利的资金只能用于投资股票市场，再贷款则是回购增持上市公司股票，两者都不是直接向机构发钱，不会扩大基础货币规模。

不搞印钞放水　引导市场气氛

中央“放大招”救市的同时，显然不希望被简单解读为“放水”、“中国版的量化宽松”。金融海啸作为环球经济治理的一次分水岭，中国嗣后以四万亿元大水漫灌为戒，欧美多国却认为可以“印银纸”来扩大财政支出，年前应对新冠疫情亦如是。美国无视国债占GDP已经超过120%，日本更达到3.5倍。欧美央行现在“收水”仅因为要压抑通胀，借用着现代货币理论（MMT）作为基础，他们对赤字并不忧虑。相比之下，国内地方债虽然高企，但即使采用较大数字的估算，政府百万亿元的负债占GDP约为100%。

新冠疫情期间，中国财政科学院院长刘尚希曾经提出具MMT印钞色彩的“财政赤字货币化”，人民银行国际司课题组随即以“天下没有免费的午餐”作为回应，直言MMT只会是穷尽所有政策后的无奈之举，很可能带来恶性通胀和经济混乱。潘功胜去年接任人行行长，重点兼顾支持实体经济增长与保持金融机构自身健康，引导货币信贷合理增长，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。人行这次打出的组合拳，也是朝着这些政策目标出发。

惟宏观政策擅长于支持供给，不擅长支持消费。目前的内需不足问题，不可能单靠降准减息解决。这也是为什么除了货币政策之外，更多人期望中央在财政政策方面也能“放大招”。一方面，二十届三中全会的《决定》已包括完善扩大消费长效机制，推动消费品以旧换新顺应了居民消费结构升级趋势，中央亦强调“新质生产力”的概念，在后房地产时代以科技进步和制造业发展作为经济增长重要动力。

另一方面，市场并非全然理性，情绪对于消费行为有着关键作用。若然市场一片悲观气氛，民众自然预期价格不涨，要么推迟消费，或者宁愿将储蓄投放在其他地方。内地社会消费品零售总额增长继续放缓，上月的2.1%近乎一年来最低水平。所以超出市场预期的规模“放大招”，一次过降准半厘，比起分两次下调0.25厘更可能扭转气氛，走出消极循环。沪深股市在组合拳公布后延续连日升势，成交额突破万亿，相信已反映效果。

股楼愁云惨雾　香港结构待改

中美货币政策周期结束背离，香港同样有望受惠。惟政府过去以为“撤辣”就是“放大招”，这半年来楼市和股市的表现证明了一切。我们没有自主的货币政策，疫情前更因为宽松环境，房地产市场严重泡沫。近启德港铁站的住宅地皮在2018年曾以接近1.8万元呎价批出，其成交价纪录在接着几年当然无法打破。随着利率高企，本港楼价累计下挫超过两成，天价地皮的单位现在以不足2万元呎价开售，只能期望随后价格回升，可以弥补首批的损失。

现在既已进入减息周期，内地又“放大招”展示保五决心，香港市场会否随之气氛扭转，消费和投资重拾增长动力，值得我们观望。至于政府官员，首要重视对市场预期的引导，检讨为何盛事经济、夜缤纷、“开十六间”没有得到市民共鸣，不足以提振市场信心。其次，正如内地“放大招”有节有度，绝非药石乱投，香港同样必须掌握好稳增长与防风险的关系，兼顾支持实体经济增长和保持金融体系自身健康。须知道两三年前处于高位的股市楼市看似风光，却正正是最泡沫化、风险最大之际。现在一间间商舖不堪压力结业，就是高杠杆、资产泡沫、没有改革生产效率的结果。

结构改革的条件现在已经不缺，需要的是方法论和时日见效。不管香港政府如何丰富政策工具箱，能够打出怎样的组合拳，扭转市场气氛、稳住经济形势仍为小事。同时间推动结构改革，把全社会从地租经济的束缚释放出来，把握好当前及长远、全域性及区域性、宏观及微观的关系，才是组合拳的价值所在。