俄罗斯经济拆局‧ 三｜卢布如何穿越“烽火线”

进入2023年以来，卢布疲弱。俄罗斯经济的通膨压力大，这是卢布走低的主要原因。俄罗斯一月的通膨率为年增11.8%，几乎是俄罗斯央行目标4%的3倍。

在俄罗斯乌克兰战争的过去一年里，俄罗斯各地的物价一直很不稳定。在西方发动制裁之后，经历一段时间的通膨；但在俄罗斯实施资本管制和推高卢布之下，又有几个月出现通缩。今年以来，由于石油和天然气销售的下滑，再次打击了俄罗斯货币。自去年12月欧盟和G7集团对俄罗斯原油价格实施上限规定以来，卢布已经下跌了超过约15%。

但即便如此，卢布在战争中，还是保持了其“力量”。战争爆发初期，西方对莫斯科实施制裁，力度逐步增大，卢布急剧贬值，与美元汇率几乎腰斩。许多市场观察人士预计卢布必须会继续疲软，然而，事实令人意外——卢布从2022年3月开始持续的回升，到2022年4月底就回来到冲突之前的水平，到2022年6月底，俄罗斯卢布甚至比冲突前升值了40％左右，为2015年以来高点，此后维持相对稳定。截至去年年底俄罗斯卢布依然升值了7%左右。

俄罗斯卢布兑美元过去一年走势，可见战争初期影响已消化：

卢布为何反而升值？其一，与俄罗斯大幅加息有关。在2022年2月底，俄罗斯央行将基准利率从9.5%大幅上提至20%，市场化的存贷款利率也同步大幅上行。

其二，与俄罗斯资本管制有关，例如强制结汇措施。俄罗斯在2022年2月底签署了第79号总统令，要求从2022年1月开始，俄罗斯出口商必须出售其80%的外汇收入；从2022年3月起，禁止向境外机构提供外汇相关交易或将外汇存入境外机构。并于2022年5月下旬，将强制结汇的比例从80%下调至50%。俄罗斯的资本管制操作，限制资本流动，降低俄罗斯卢布抛售压力，缓解俄罗斯卢布贬值压力。

其三，与俄罗斯“卢布结算令”有关，这是最关键的因素。俄罗斯在2022年3月底签署了第172号总统令，要求从2022年4月开始，俄罗斯向不友好国家或地区输送天然气时必须使用卢布结算，并建立特别账户进行天然气结算。欧洲对俄罗斯能源依赖度高，去年欧洲制裁措施生效也相对较晚，欧洲依然采购了大量的能源产品，加大了对俄罗斯卢布的需求，俄罗斯卢布也强势逆转了之前的贬值趋势。

此外，自2014年受SWIFT剔除风险后，俄罗斯便采取了一些防御的措施，也有助于汇率的稳定。例如，俄罗斯不断增加黄金储备，同时减少在美资产。截至2021年6月，俄罗斯央行外汇和黄金资产在美比重从2017年6月的27.2%大幅降至6.6%。同时，俄罗斯也加速“去美元化”。截至2020年，俄罗斯商品和服务出口以美元结算的比重从之前的8成左右降至5成多；截至2021年6月，俄罗斯央行外汇和黄金资产以美元计价的比重从2017年6月的4成多降至不到2成。

从俄罗斯央行2022年12月对金融稳定的评估来看，在西方制裁背景下，2022年第二季度和三季度俄罗斯市场上使用美元结算比例从52%降至34%，欧元从35%降至19%。而人民币的比例已接近欧元，在今年4月至9月间从0.4%上升到14%。在此期间，卢布的占比为32.4%。人民币在交易所的交易量占比从3月的3%跃升至11月的33%。

据俄新社报道，俄罗斯财政部副部长科雷切夫（Vladimir Kolychev）表示，本年度（2023年）财政部将清空国家财富基金（NWF）中的欧元份额，将只保留黄金、卢布和人民币。俄财政部官网当时发布的消息称，俄国家财富基金资产结构最新调整已经获批。新批准的俄国家财富基金将不会用于投资以美元计价的资产。

此外，为确保投资的灵活性，新规定允许俄国家财富基金每种资产的实际最低份额可为零，并对投资资产的潜在份额上限作出规定，其中对人民币和黄金投资的最高限额均增加一倍。消息指出，俄国家财富基金在俄罗斯央行账户上的英镑和日圆账户余额目前已归零。

俄罗斯在外汇储备中放弃了美元和欧元，转而支持黄金和人民币。这是一种正常的做法，各国央行总是持有贸易往来最活跃国家的货币。俄乌冲突以来，人民币在俄罗斯地位逐步上升。俄罗斯《消息报》发表文章称，人民币在俄交易量不断上升，已经能够显著影响到卢布汇率的形成过程。文章强调，“人民币目前就已在显著影响卢布汇率的形成过程。人民币交易量和结算比重的增加，有助于卢布汇率稳定、改善俄罗斯经济投资环境”。

当然，需要提醒的是俄罗斯的经济风险也在增加。2022年12月，卢布兑美元已经下跌了近10%。这种疲软源于担心欧盟出台的石油禁运和G7设定的价格上限将减少俄罗斯的石油出口收入。随着俄罗斯进口的逐步恢复，未来预算赤字将进一步增加。

2023年1月，俄罗斯经常项目顺差降至80亿美元，较2022年1月同比下降了58.1％，主要是与商品出口收入下降有关。这也意味着，俄罗斯油气收入在明显滑坡，俄罗斯未来财政压力将加剧，汇率稳定性也将受到挑战。除了通胀压力外，俄罗斯在去年年底的总统令中明确提出允许使用外币进行天然气结算。今年以来，俄罗斯国债收益率已经在明显上行，俄罗斯卢布再度呈现贬值趋势。

尽管12月以来遭遇了明显回落，但2022年以来，卢布兑美元累计上涨了约15%，卢布目前仍是年内全球外汇市场上表现最为强势的货币。

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