UBS购瑞信｜170亿美元CoCo债券惨变废纸？一文看懂AT1债券是什么

瑞银集团（UBS）同意收购瑞信（Credit Swisse）之后，将使得大约160亿瑞士法郎（173亿美元）的瑞信债券“变墙纸”，这些债就是被暱称为“可可债”的CoCo Bond，亦称为额外一级资本（AT1）债券。

CoCo债的全名是应急可转债（Contingent Convertible Bonds，简称CoCo Bonds、CoCos），是种在欧债危机后才出现的债。它是银行债务中的最低级别债券，代表在良好环境下，能产生高收益；反之，若银行状况坏透了，这类债券就会率先受到冲击，沦为“海啸第一排”。

当瑞信已是“太大不可倒闭”时，就只得牺牲那些债券持有人的利益：（按图了解）

瑞信的AT1债“蒸发”，将强化新的被合并后银行的资产负债表，但可能预示更广泛的可可债市场面临灾难。究竟这些即将变得一文不值的债券是甚么？为何价值会被完全减记为零？市场会受到甚么冲击？以下是彭博资讯整理的相关Q&A：

1. 甚么是CoCo债（AT1债券）？

它基本上可在债券与股票之间转换，协助银行强化资本，以符合避免银行倒闭的监管规定。当银行资本水准低于特定水准时，这些债券就能转换地位以便应急。如果银行的缺口大到一定程度，这些CoCo债就能转换成股权，即银行的股票。在其他情况下，CoCo债会被全部减记或部分减记。

2. 设立CoCo债的目的？

CoCo债的目的是要做为债务与股权缓冲的一部分，用来避免在银行崩溃或倒闭时，纳税人必须埋单的情况。当原先构想被提出时，CoCo债被视为让银行拥有潜在的更大资本缓冲，不用被迫发行新股，因为发行新股会让许多人担忧银行过度杠杆。

对监管机构而言，CoCo债是让银行可在不必让纳税人付出代价、无须稀释现有股东的情况下，让银行能被从崖边救回的一种办法。

3. 瑞信有多少CoCo债？

根据彭博资讯汇整的资料，瑞信拥有在市场上流通的13种CoCo债，总值173亿美元，是以瑞士法郎、美元和新加坡元发行。CoCo债占瑞信债务的比率高于20%，瑞信最大部份的CoCo债是以美元计价。CoCo债通常没有期限，代表没有明确界定的到期日，但银行可在发行约五年之后要求正常清偿。

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4. 为何瑞信的CoCo债（AT1债券）完全被减记，惨沦壁纸？

在政府撮合下，瑞银集团已同意收购瑞信，政府希望借此遏止信心危机蔓延，以免引发全球金融市场的骨牌效应。瑞士金融监管机构FINMA发表声明说，由于提供额外的政府支持，将引发瑞信AT1债券“完全减记”，以便增加核心资本。

简言之，银行必须为他们拥有的资金和债务符合一定的最低金额要求，也就是最低应提合格负债（Minimum Required Eligible Liabilities, MREL），以便在发生倒闭崩溃的情况时支撑有效率的解决办法。如果银行资本率跌到预定水准之下，那么CoCo债就会被减记。

5. 投资人曾担心过减记吗？

是的。瑞信的CoCo债价格在瑞银与瑞信宣布交易前的数小时已经大幅波动，投资人权衡两种可能性，一是监管机构把部分或全部瑞信国有化，这可能让瑞信的AT1债券价格减记，或是瑞银收购瑞信，债券持有人可能不会有损失。最终在政府介入促成瑞银与瑞信合并后，瑞信的CoCo债现在是被完全减记，而非转换成股票。

投资人原本是担心所谓的自救（bail-in）优先债会导致AT1债先被减记，至于控股公司瑞信集团所发行较高级债券会被转为该银行的股票。瑞信集团原先拥有约780亿瑞士法郎（840亿美元）控股公司债务，其中包含两种类型的债，自救（bail-in）优先债是在CoCo债出现的几年后才问世。结果这些债实际上发挥的效果不是用来“纾困”，反而是招致了损失，而非带入救援。

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6. 为何一些债券持有人大感愤怒？

在正常的减记情况下，在AT1债券面临亏损前，股东应该是第一个承受损失者，正如瑞信在上周稍早向投资人简报时所陈述。然而，在瑞银收购瑞信这桩由瑞士政府撮合的交易案条件下，瑞信股东准备拿到30亿瑞士法郎。这引发一些AT1债券持有人的愤怒反应，原因是没有考量到在资本结构中，CoCo债的顺位比瑞信股票等级来得高的情况。这对于一个预期债券持有人会比股东优先得到清偿的市场而言，是个大问题。

7. 对更广泛CoCo债市场的影响？对整体规模达2,750亿美元的AT1市场是一记重拳

由于最新的决定忽视了市场惯例，即在面临亏损时，股东会第一受到冲击、再来才是AT1债券持有人受冲击的顺序，这可能会对整体规模达2,750亿美元的AT1市场是一记重拳，并且引发市场对其他银行CoCo债前景的疑虑。

雪上加霜的是，本案也是AT1市场发生的最大一次债券减记事件，损失规模远超过2017年西班牙银行Banco Popular SA债券的13.5亿欧元减记，当时该银行无法填补庞大资金缺口，被Santander银行收购以避免倒闭。不过在当年的情况中，Banco Popular SA的股票也被减记，同时监管机构强迫减记其CoCo债。瑞信这次减记的规模远甚于当年，势必引发市场质疑“下一个会是谁”的疑虑。

如此庞大的不确定性可能会立即冲击同等级的银行债券价格。近期欧美的银行风暴已经导致CoCo债价格承压，AT1的平均价格仅为面值的82%，创下历来最大折价幅度之一。

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