创建遭DQ记终章 还原刁场高手与港交所的“暗战”（下）｜刁佬
上次提到就赔偿“利润保证”，卖方可选择“股票照收， 后补现金”的方法A，或“你就按比例少发给我股票”的方法B。如果你是卖家，你会拣A还是B？又或者卖方贴钱比目标公司确保盈利够保证利润？答案是“都可以”， 主要看日后股份走势。
二择其一也无得输
打个比喻， 如卖方选择方法B（即少收股票）而目标公司实际纯利又只得1,000万港元（即2,000万港元“利润保证”的一半），那他得到的代价股票就是全数1.53亿的一半（即7,650万股）， 以每股发行价3港元， 账面少收2.3亿港元（（1.53亿减0.765亿） x 3港元）。
那方法A（即现金赔偿）又如何呢？卖方可得到全数1.53亿股代价股票，却需补偿金额8,000万港元 （（2,000万元 减 1,000万元) x8）。哦？少这么多？主要是因为原交易条款用错PE， 如果用回23倍PE， 那一样是2.3亿港元。好， 刁佬再问大家， 这方法下， 卖方有否其他得益？有，卖方能多收本应收不了的7,650万代价股份， 假设后市股票能高于3港元， 卖方便有赚了， 而事实上， 代价股份于2018年10月22日发出， 当天收市价是每股3.81港元。这已不算高了， 创建集团控股的历史高位是每股9.16港元， 和当日代价股份3港元的发行价， 足足有6.16港元水位！
大家现在不难看到， 高手就这样通过一件“架生”， 光天化日下“碌”走价值4.6亿港元股票，是不是很神乎奇技呢？联交所为何不去管？首先， 交易所内这么多上市公司， 一天这么多交易， 如果每一单都去管， 可能吗？所以《上市规则》第十四章就交易规模订下五种交易类别， 只有较大规模的如MA（目标体量超过上市公司体量的25%）和VSA（目标体量超过上市公司体量的100%）， 才要召开股东会和需联交所事前审批相关股东通函。
股价半年涨2.2倍 MA都可变DA
但这次收购交易仅是DT（即目标体量为上市公司体量的25%以下），既不用召开股东会， 也不用联交所事先审批。刁佬多补充一下比较上市公司和目标公司体量有哪些基准，《上市规则》给出5个比率：“资产比率”、“盈利比率”、“收益比率”、“代价比率”、“股本比率”。 就这单交易而言， 由于目标公司只是一家年赚不过廿万的公司，它的资产、盈利、收益皆少到可以忽略不理，故只有“代价比率”是可能超标。
“代价比率”的计法是“代价”除以上市公司“市值”。翻看创建集团控股于2018年6月12日交易公告时的3.7港元收市价， 计及当时已发行的7.65亿股， 市值约28.3亿港元，“代价比率”则为16.25%（4.6亿 / 28.3亿 x 100%）。但半年前张先生入主时全面收购价才1.1507港元， 计及当时市值仅8.8亿港元， 那“代价比率”便为52.27%，即变MA。半年公司股价就由一元多升至近四元， 交易亦因此由MA变DT， 世事真的巧合。
“16.67”刁界的神奇数字
另外， 何解刁佬早前说“16.67”是刁界的神奇数字呢? 因为上市公司董事会每年AGM后都会获得股东授权其于1年内毋须再经股东批准便可发行上市公司股本的20％股份，即所谓的“一般授权”（General Mandate）， 当用尽“一般授权”，那新发行的股票就是已扩大股本后的16.67% （20 / （100 + 20））了。是次交易就是要刚好用尽这“一般授权”发股票。
经刁佬讲完一轮风湿， 相信大家应该见到整个交易的精妙之处，除了个别瑕疵（如计错项目PE）外， 基本上做到在不惊动股东会和联交所之余又做到“推高估值尽碌股票”的高难度动作，成件事就如马勒当拿一个扭十个如入无人之境， 入到禁区都仲要插多两下花才破网咁神乎其技。
但联交所也不是吃素的， 这在往后的两份公告看出了端倪。首先， 创建集团控股于同年10月15日发出公告， 指上市公司与卖方订立补充协议，主要作出两项修订。第一， “利润保证”由保证一年， 加至三年， 即由2019年至2021年， 项目每年净利润都不少于2,000万港元。第二，关于补偿金额方程式，把8倍PE改回22.944倍PE。
好好的为何会出一份这样的公告？很明显是应联交所要求啦。不是说好了DT不用联交所审批吗？对，如果交易是现金交收，联交所确是没角色的， 但偏偏这里涉及发行代价股份， 而《上市规则》规定， 上市公司发行新股都要联交所批准，即所谓“Listing Approval”，当然要给予“指导意见”啦。
到了2018年10月25日，创建集团控股就新收购的物流相关服务业务作出进一步披露，当中包括中国市内配送行业分析、目标集团的竞争优势及对目标集团的业务及财务模式的尽职审查这些都是MT才要求披露的，为何创建集团控股做这个DT也自愿披露呢？当然这是不是自愿？还是联交所的进一步“指导意见”? 刁佬就留给各位细味了。
老实，如果上述交易改动和进一步披露都是源于联交所“指导意见”，刁佬都认为是相当合理，正如刁佬早前讲到，证监会2017年5月出台“有关董事在企业交易估值方面的责任指引”，通过提醒上市公司董事就收购交易估值时应负的责任，守则出台后，很多这种“利润保证就算不达标， 股票仍照拿，只现金赔偿”的交易都被联交所叫停，所以一轮过招后，联交所依然批出Listing Approval，算是高擡贵手了。
从这次交易，看出联交所是人情给足了，但对方又是否领情呢？观乎往后的事态发展，张先生似是未能接收到联交所的温馨提示。
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简介：游走在中环黑白之间，自觉是个穿著西装的古惑仔，在波诡云谲的金融市场中，钻研刀不血刃的秘诀。