4架飞机变6000亿元资产帝国　海航资本运作史耐人寻味

内地民企海航集团去年底至今年初，斥资合共272亿元鲸吞四幅启德地后，在香港“一战成名”。不过，未知是否“树大招风”，围绕着海航的是非自此不断发酵。《彭博》今日又报道，海航集团向非银行金融机构抵押非上市公司股票，取得约780亿港元贷款，当中包括影子银行。
事实上，海航进取的融资手段，一直为市场所诟病。这家成立只有20多年的民企，由4架客机起家到建立总资产逾6,000亿元人民币的资本帝国，背后的融资手段耐人寻味。

海航集团由1993年只拥有4架客机的海南航空起家，到今天发展成为跨地域、跨行业，坐拥中港15间主板上市公司、旗下总资产逾6,000亿元人民币的民企集团，在其扩张的过程中采取的进取融资方法绝对功不可没。

可以说，海航系是一本活的债务融资“教科书”，市场上较常见的融资手段，包括银行贷款、发行债券、信托融资、股票质押借款、上市公司再融资等，海航集团都有用上。

香港国际建投上演“蛇吞象”

海航系其中一个融资妙计是上市公司再融资。以海航旗下、投得两幅启德地皮的香港国际建投﹙0687﹚为例，两幅启德地单是地价已高达130亿元，但截至去年12月底，香港国际建投资产净值只有29.6亿元，净现金也只有13.8亿元，如何能“蛇吞象”，投下价值逾百亿元的地皮？答案不久后揭晓，香港国际建投宣布，以1供2方式，供股集资92.55亿元，以支付启德地皮和其他银行贷款。

不过，可以说，海航在上市“抽水”的潜力远远还未开发，自2014年起，海航已在港股市场买入多只“壳股”，包括首长科技（0521，后改名海航实业集团）、泰升集团（0687，后改名香港国际建投）、KTL（0442）、嘉耀控股（1626）、龙杰智能卡（2086）和东北电气发展（0042）等，再加上海航集团在内地A股市场拥有的8家主板上市公司，海航系于中港股市，共有15间主板上市公司，“抽水”潜力无限。

押股借逾1,800亿元

股票市场直接“抽水”外，传媒报道海航也大量将股票作抵押融资。《彭博》统计，海航已将手上15间上市公司的股份做抵押融资，部份公司抵押给债权人的股份超过九成，涉及资金高达1,872亿港元。与此同时，海航的非上市资产也被大量抵押，包括无上市的母企海航集团的股权、飞机、土地使用权、高尔夫度假村、企业车辆等。

《彭博》最新一篇报道指海航系抵押逾780亿港元的非上市公司股票予非银行金融机构以取得贷款，当中部份影子银行的贷款利率更是远超过基准银行利率或发债利率。

高杠杆潜在的风险

海航的高杠杆虽令集团可高速发展，但背后也有不少潜在风险。例如海航透过大量抵押上市公司股票融资，一旦股价下挫，跌穿抵押时的价值，理论上债权人有权于某时点要求海航追加抵押品或保证金，或出售抵押品以偿还债务，即俗称“斩仓”，容易引起流动性风险。

另外，今年有传最少有5间中外银行停止向海航贷款，又或降低了对海航的借贷规模，虽然海航可改用其他贷款利率较高的渠道借贷，例如影子银行这些非银行金融机构等。但东方资本研究创办人科利尔 （Andrew Collier）称，传统银行对海航实施限贷，令海航要用更高成本借贷，实际利率从2015年的4%升到去年的4.4%，但海航去年股本回报率从2015年的3.6%下降到去年的1.7%，担心海航投资回报未来或不足以弥补借贷成本。