人民银行推央票互换机制　撑内银永续债　“中式QE”只属一厢情愿

中国国家统计局周一（21日）公布，去年中国GDP增速放缓至6.6%，较2017年的6.8%下跌0.2个百分点，为28年以来最低。然而，中美贸易战陷入僵局，以及环球主要经济体复苏乏力，今年中国经济仍不容乐观，世界银行预料内地GDP增速将跌至6.2%。
多重内忧外患交缠之下，市场预期今年内地货币政策将会偏向宽松。人民银行昨日（24日）宣布创设央行票据互换工具（CBS），就被部分市场分析形容为“中国版QE”。然而中央早已为货币政策作出“松紧适度”的基调，“中式QE”的论调不仅一厢情愿，更误读了CBS的原意。

人民银行昨日公布，为支援银行业补充资本的需求，将创设央行票据互换工具（Central Bank Bills Swap，CBS），容许公开市场业务一级交易商，以合资格商业银行的永续债，向人行换入央行票据。

此外，人行又将评级不低于AA级的银行永续债，纳入中期借贷便利（MLF）、定向中期借贷便利等的担保品范围。同时，中银保监会决定放宽限制，容许保险企业持有商业银行发行的永续债及二级资本债券。

永续债属银行业常用筹资手段

人行推出央票互换工具，背后到底是不是“变相QE”，就得由永续债（Perpetual Bond）这种特殊债券开始说起。所谓的永续债，是指一种不设到期日的债券，发行企业无需于特定年期后出资赎回，债券持有人理论上可一直收取利息，故此某程度上永续债可视为一种不设投票权的股票。

值得留意的是，永续债被视为一级资本，是银行资本的重要组成部分，故此银行业不时会透过发行永续债筹集资金。例如汇丰银行就于9月发行一笔总值10亿英镑（约100亿港元）的永续债，以达到欧盟的资本要求，其他本港银行如渣打、东亚均曾透过永续债补充资本。

然而，内地永续债起步相对缓慢，过往银行普遍会以发行优先股补充资本，渠道较为有限。但随着监管要求不断提升，内银资本压力日趋严峻，去年工商银行、农业银行相继推出巨额融资计划。国务院金融稳定发展委员会去年就强调，将尽快启动永续债券的发行，以缓解银行资本压力。及至今年初，中银保监终宣布批准中国银行发行400亿元人民币永续债，为内地商业银行首笔永续债。

人行“拍心口”　冀打通补充资本渠道

银行作为金融体系的中枢，其作用好比一条水管，资本压力高企难免会压缩其放贷力度，纵然人行再致力“放水”，货币政策的力量亦难以传导至实体经济。人民银行货币政策司司长孙国峰记早前就指，资本不足对银行信贷构成约束，若不及时补充银行资本，将制约其合理的信贷投放。

人民银行适逢此时推出CBS，目的显然是向投资者大派“定心丸”，促进永续债市场的发展，以提升内银补充资本的能力。永续债不设年期的特性，令其投资风险较高，加上其于内地市场发展尚属早期阶段，难免会引起投资者忧虑。CBS犹如央行以自身信用，为商业银行的永续债背书，有助提升永续债的流动性。

此外，由于央行票据的风险接近零，而互换机制的出现，意味商业银行永续债的风险亦可大幅降低。对公开市场一级交易商而言，将可有效控制其风险资本占比，方便它们进行信贷扩张，令资金流入实体经济。

以票换票　过程不涉印银纸

由于央行票据互换工具“一物换一物”的运作方式，人行并不会借此额外“印银纸”，向市场注入额外流动性，故此严格而言其实谈不上是“放水”。相反，美国、日本、欧盟的量宽政策，乃是透过公开市场操作大举购入国债，直接向市场“泵入”源源不绝的新钱，与CBS绝对不能混为一谈。人行昨日亦强调，由于央行票据互换操不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响属于中性。

再者，央行票据互换工具与减息、降准甚至QE截然不同，不就放水力度、释放资金规模设下目标，故此人行有充分权力，依据不同时期市场流动性松紧，进行不同额度的互换，以达到预期的政策目标。至于将永续债纳入MLF等公开市场操作抵押品的举措，亦是同理，只要人行给予银行的整体MLF额度没有调高，亦不会向市场注入额外的流动性，货币政策的全盘主导权，仍然牢牢握在人行手中。

币策松紧适度　将改善传导机制

中央于去年底的经济工作会议中，已为今年货币政策定下基调，虽然未有一如过往提及“中性”字眼，但亦仅称要“松紧适度，保持流动性合理充裕”，大水漫灌的可能性微乎其微，更遑论会贸然推出“中式QE”。

央行票据互换工具的面世，不仅印证了中央今年“松紧适度”的货币政策取态，同样反映人行在放宽银根、提振经济表现的同时，不会盲目依赖放水手段，反而侧重于改善货币政策的传导机制，确保资金能流到真正有需要的企业，解决民营企业和小微企业融资难、融资贵的问题。