美元变化与人民币的“定价之锚”

在特朗普提出“对等关税”之后，随着中美之间关税博弈持续深化，资本市场也出现明显波动并带动美元快速贬值。与特朗普胜选后的美元持续走强相反，在特朗普政府保守主义政策开始落实后，美元一路走弱。从1月20日（特朗普就任美国总统）到4月25日，美元指数下跌约9%，彭博预计，到4月底有可能创下至少自1973年以来最大的“总统上任百日”的跌幅。

逻辑上来说，美国大幅加征关税，将减少贸易逆差、弥补财政赤字，应推动美元走强。不过事实上，当这一政策实现时，却出现了“特朗普冲击”，即美元快速贬值的情况。这种反常，很多市场人士归因于对贸易战促使美国经济放缓的预期；以及特朗普政策不确定性带来的投资者脱离美元资产的避险需求；更有对特朗普落实“海湖庄园协议”重组美国债务的担心。

安邦智库（ANBOUND）的资深学者曾指出，美元贬值，有着地缘金融战争的因素，因为欧洲资本自美国市场回流。在国际金融地缘博弈日益激烈的情况下，此轮美元贬值并非简单的美元周期性的波动，更有着国际金融货币格局改变的深刻影响。

实际上，特朗普的“保守主义”政策，令人联想到上世纪70年代的“尼克松冲击”。当时，美国同样面临贸易逆差加剧、财政赤字扩大的类似局面。时任尼克松在电视讲话中宣布：关闭“黄金窗口”，美元不再与黄金直接挂钩，对进口商品征收10%临时关税，改善美国贸易平衡，保护国内产业。由此带来了资本市场的动荡局面，被称为“尼克逊冲击”。

类似特朗普的说法，加征关税是临时性的，促使其他国家和美国谈判。与之类似，尼克松的举措同样也是临时性的，但结果却是美元脱离黄金而大幅贬值，并由此终结了二战后建立的固定汇率制度主导的布雷顿森林体系。美国经济也进入了“滞胀”时代。

当前而言，特朗普冲击对美元的影响，其实在于美元的信用。这个不是短期的，其不仅会带来其他主要货币的博弈，更对人民币的稳定带来冲击。尤其是在美元地位减弱，其他货币在博弈中走强的情况下，人民币的定价面临一个分裂的局面。

当前而言，人民币似乎采取盯住美元的策略，并因中美贸易冲突加剧而有贬值压力，而在美元走弱的情况，欧元、日元走强，使得人民币兑其他货币和美元一道走弱。而且从地缘经济的情况来看，美国仍然保持强劲的需求，而欧洲、日本经济情况其实并不理想，货币的反差，与经济基础的扭曲意味着美元走弱的局面可能并不能持续。不过，从贸易和投资的关系来看，中国经济其实相对于其他国家更强，这使得人民币在对日元、欧元时，应保持相对强势。

在美元与其他货币的分歧越来越大的情况下，人民币正面临方向性的选择。实际上，一段时间以来，人民币兑美元的贬值或升值都并非一个确定的选择。虽然人民币贬值会一定程度上缓解关税增加带来的压力，但人民币升值更有助于促进内需，和吸引资本流入。这种两难的选择，意味着汇率工具对中国经济的影响越来越多元，市场化的汇率越来越有利于中国经济的平衡和稳定。在安邦智库的研究人员看来，人民币面临的可能不是汇率方向的问题，更应该考虑定价基础的调整，重新构建人民币定价之锚。

其实，在后布雷顿森林时期，尽管美元的国际地位在持续减弱，但其仍然占据主导，其基础就是美元的信用。在当前的信用货币时代，美元的信用是以美国长期经济稳定为基础，表现在美国国债的信用上。如果美国政府希望借此重整美国国债，其信用风险必然上升，从而进一步打击美元。

在美元波动加大的情况下，美元信用的减弱还表现在几个方面，一方面是特朗普贸易政策多变，影响美国经济和贸易稳定，削弱美元。另一方面，对美元的政策含糊不清，既希望美元强势，吸引资本，又想美元贬值改善出口。最重要的是“海湖庄园协议”阴影下，美国希望重组美国债务，会加大美元风险，甚至带来信用危机。美国国债收益率不断走高，已经预示着美国国债信用风险的增加，也意味着美元的信用基础可能面临的风险。

就此而言，地缘金融博弈日益增强，使得人民币需要调整定价的基础。实际上，改革开放以来，和很多新兴市场国家一样，人民币的定价基本上是以美元为基础的，以保持人民币的信用，减少对外贸易的风险。在相当时期内，人民币的发行是以外汇储备的增长为基础，实现基础货币的扩张。虽然近年来，人民币汇率的弹性增强，但基本仍是以美元为基础的波动。不过，国际货币基金组织（IMF）的最新测算显示，美元的实际购买力较2000年缩水了63%，它作为全球储备货币的功能正在逐步减弱。由此带来人民币的走弱，而人民币实际汇率却随着中国经济竞争力的提升而走强。这种反差，其实对于中国经济增长不利。

在逆全球化趋势日益明显，全球经济趋于“内卷”的情况下，人民币锚定美元会带来与其他经济体的分割和撕裂，很多情况下，这对中国对外贸易和投资都并不有利。美元风险加大，也对中国经济稳定不利。与此同时，中国经济实力日益增强，内部需求扩张也在逐渐支撑起人民币本身的信用基础。人民币更需要优先考虑内部平衡，并采取相应的货币政策。因此，人民币锚定美元的必要性在减弱。实际上，各国央行多年来一直在多元化其资产，以美元以外的货币计价资产，并买入黄金。

因此，逐渐摆脱美元，也是中国经济增强“内循环”，重新实现外部“再平衡”的战略需要。安邦智库的资深学者也提出，从地缘金融竞争日益激烈的角度出发，需要改变人民币锚定美元的局面。其提到，人民币之锚可以考虑纳入黄金作为定价基础之一，在人民币信用仍然较弱的情况下，为人民币稳定提供进一步的支撑。

需要指出的是，人民币参考黄金定价，并非回到金本位。毕竟金本位意味着货币发行与经济和市场完全脱离，也就完全没有独立的货币政策，这在当前的经济环境中难以实现。和美元一样，人民币对于黄金的价格同样可以调整，人民币之锚同样需要以中国的主权信用作为基础。只是由于人民币信用目前仍然较弱，在资本账户受限的情况下，人民币国际化的程度仍然有限。

此前，摩根士丹利预测，到2030年，人民币资产在全球储备资产中的占比将突破10%。对比来看，2024年底美元在总外汇储备中所占的份额降至57.8%。尽管这已经是1994年以来的最低水平，但和人民币相比，仍不可同日而语。因此，考虑到货币的稳定性，人民币之锚也需要考虑“硬通货”的支撑。

参考黄金作为人民币的定价之锚，有助于增强和巩固人民币的信用，也有利于人民币国际化的推进。实际上，在国际贸易格局、资产定价格局重塑的过程中，黄金在内的硬资产的价值更具有长期性和稳定性。更为重要的是，人民币对于美元相对独立，更有利于执行相对独立的货币政策，避免受到外部的拖累和掣肘。那么，在当期情况下，这也增强货币扩张带动信用扩张的效率。当然，考虑到金融体系的稳定，人民币“换锚”之举非同小可，需要一个妥善而渐进的过程。只是随着美元基础的弱化，需要做好相应的研究和准备，避免被动。

最终分析结论：

特朗普冲击，削弱了美国的主权信用基础，也减弱了美元的稳定性。考虑到逆全球化时代，中美脱钩日益加剧，人民币的定价基础脱离美元越来越具有必要性和迫切性。人民币需要自己的主权信用支撑，也需要黄金强化其定价之锚。

本文原载于2025年4月29日的安邦智库每日金融栏目