如何看待美国通胀回升？

在特朗普（Donald Trump）落实其竞选主张，不断推出新关税政策的背景下，最新的1月份美国CPI超预期上涨，进一步加大了当前美国经济政策的不确定性。资料显示，美国1月份CPI同比上涨3%，为2024年6月以来最大增幅，高于市场预期的2.9%；1月季调后CPI环比增长0.5%，高于预期的0.3%，前值为0.4%。剔除食品和能源成本的核心CPI同比上涨3.3%，高于预期的3.1%；1月季调后核心CPI月率录得0.4%，为2024年3月以来最大增幅，高于预期的0.3%，前值为0.3%。

这一令人“惊喜”的资料，自然反映出美国经济需求的强劲，如果考虑到就业市场仍然稳定，在持续下降几个月后，通胀的重新擡头，给美联储暂停降息提供了更多支持，同样预示着未来美联储利率政策的不确定性进一步增强。美联储主席鲍威尔当天在国会作证时说，资料显示，尽管朝着2%的目标取得进展，但美联储在通胀方面“还没有完全到位”。这预示着其未来降息节奏会进一步放缓。

在去年末美联储第三次降息的时候，市场普遍预期2025年将继续降息3次，而在今年年初，各类宏观资料披露后，美联储降息的预期逐渐延后。1月份CPI资料公布后，利率市场价格反映美联储今年余下时间只会进行一次幅度25基点的降息。同时，美国国债价格暴跌，各期限国债收益率至少上升8个基点。2月12日，基准的10年期美国国债利率上涨了12个基点，至4.66%，重新回到4.5%以上。对政策最敏感的2年期美国国债收益率一度上涨10个基点，至4.38%，随后回落至4.36%左右。通胀资料带来的预期改变，使得美国股市也做出相应调整。

对于通胀反弹的原因，很多人归因于特朗普上台之后的政策改变。不过，尽管胜选后，特朗普就开始不断“发推”，但实际上包括各项关税政策在1月份都没有落地，最多还是改变市场的预期和情绪，并不会给物价带来实质的影响。而特朗普将其归因于前一届政府的“拜登通胀”，认为是拜登政府的政策惯性带来的延迟影响。美国劳工统计局指出，占CPI权重约三分之一的住房成本继续成为推动通胀的一个主要因素，1月份环比上涨了0.4%。这意味着如果住房成本得不到有效控制，通胀可能会持续高企。而且通胀问题不那么简单。

安邦智库（ANBOUND）的资深研究学者认为，美国通胀的原因也是多方面的，可能是因上届拜登政府的原因，也可能是因“强进口”带来的输入价格上涨，并非完全是经济过热。其警告，如果不是因为经济过热，而拒绝降息，或者加息，可能导致更为严重后果。就此而言，美国通胀的反复，加大了美联储货币政策的难度，是降息、还是维持现状，可能会更加难以决策，也会令市场更难进行准确的预测。

需要指出的是，安邦智库的资深研究学者同样警告，通胀问题实际上也压缩了特朗普的政策空间。其关税政策和移民政策，在理论上会推高短期通胀，但这还取决于其政策实施的力度和范围。而在通胀已经回头的情况下，特朗普经济政策还会和美联储的货币政策产生冲突，使得两者的效果都会下降。其实，安邦智库的研究人员此前警告过，美国通胀的“粘性”和经济结构的变化意味着其并未真正摆脱经济停滞的威胁。如果考虑到美国新总统特朗普的关税和移民政策的实施，其前景仍然不乐观。

这意味着和2024年的情况类似，至少在上半年美联储都会采取观望的态度，以确定美国经济和通胀的趋势。美联储仍然会在遏制通胀和避免经济下滑的两难之中做出选择。同样，特朗普也会更为谨慎地推动其各项经济政策的实施，避免“一顿乱拳”把情况搞得更糟糕。目前，市场对于两者能否做出合适的政策选择，都不具有信心。实际上，投资者已被特朗普全天无休的“推特治国”和关税恐吓弄得焦头烂额，而同样担心美联储会像之前那样，错失降息的良机。

惠誉评级首席经济学家Brian Coulton表示：“这几乎开始看起来像是2024年上半年的重演，当时通胀的上升出乎包括美联储在内的所有人的意料。这也说明，在新的通胀风险开始出现之际，美联储还没有完成让通胀回落的工作。新的通胀风险包括关税上调和劳动力供应增长受到挤压。”值得一提的是，政策改变实际上诱发了2024年年中的全球市场波动。近期，美国股市已经事实上终结了上涨的势头，开始回拨；美国国债收益率易升难降、波动加大，其他国家股市和货币波动加大，都预示着各类不稳定因素的集聚和市场焦虑的蔓延。政策变动会使得资本市场进一步失去方向。

安邦智库的资深研究学者也警告，虽然美国经济目前表现良好，但全球资本市场可能无法承受大量不确定因素的冲击而会经常性地出现重大波动。包括地缘政治，也包括贸易战，还有不稳定的利率政策，以及持续进行的俄乌冲突、以巴冲突，正在带来大量的不稳定因素，其不仅对美国通胀具有影响，对全球各国的通胀同样产生影响。目前，欧洲方面通胀水平也出现一些反复，而欧洲经济则持续低迷；日本方面通胀水平则维持较高水平，持续推高市场利率。这些分化和波动，对于全球市场而言，并不是一个好消息。

最终分析结论：

在特朗普令人眼花缭乱的政策“乱拳”之下，美国通胀出现反复并不是一个好消息，不仅会使美联储降息更加谨慎，也会压缩特朗普经济政策的空间，增加美国的政策不确定性，并影响到各国政策取向和全球资本市场的走向。

本文原载于2025年2月16日的安邦智库每日金融栏目