【分析】腾讯估值处两年高位　递延收入创新高支撑手游增长

腾讯（0700）上季盈利大胜预期，除手游收入大幅增长64%，市场看得较淡的网络广告收入亦增长32%，为市场带来惊喜。但管理层昨表明随内地复工，游戏消费逐步回落，广告业务亦会面对挑战，同时，也相信疫情将加速企业数码化转型。

市场忧虑次季增长能否延续，加上腾讯股价短期已上升不少，季绩好于预期或早已反映，令腾讯季绩后翌日，股价全日反复，最终收市仅升0.2%，报430.6元。现价计，市值为4.11万亿元，往绩市盈率约39.3倍，据彭博数据显示，已升至近2年的最高水平。

安捷刘一贺：腾讯具长期持有价值

安捷证券研究部主管刘一贺指，腾讯2020年预测PE约36倍，相对近一年是在中位数以上水平，但从长远来看，随公司盈利结构改善，新业务空间逐步释放，20至22年纯利复合增速有望超过20%，从Forwad PE（预测市盈率）角度，具备长期持有价值。

三点支撑腾讯来季增长

一、递延收入创新高　支撑来季手游收入

腾讯首季手游收入增长64%，市场料六成增速往后难维持，腾讯亦在业绩表明“游戏内消费活动随著各地复工，将很大程度回复到正常水平”。但值得留意是，腾讯的递延收入按季净增加227亿元（人民币．下同），即大增37%至837.16亿元（下图）。

刘一贺指，递延收入主要包含游戏业务未摊销的预付代币或充值卡、虚拟道具等，通常在1至2个季度确认为收入。该行认为，首季递延收入录837.16亿元的历史新高，可为未来2个季度的游戏收入提供较充足的“安全垫”。

二、社交广告加载率仍低

他续指，随著公司游戏新品的推出以及运营能力的提升，仍将享受游戏龙头增长优势和溢价能力。另外，社交广告部分目前的广告加载率仍较低，未来提升空间很大。

三、金融科技业务料次季反弹

去年全年，金融科技及企业服务同比增长近39%，为公司三大业务增长最快的部分，但今年首季增速回落至22%。刘一贺指，主要由于疫情导致线下支付及提现减少所致佣金的减少，但随交易恢复，料次季度或按季大幅反弹。

同时，他指公司在金融理财及负债端等高利润率业务的扩张，有利于金融业务的长期高效发展，而该部分业务在首季疫情下仍取得亮眼增长。

【腾讯操作】陈伟聪：大跌机会不大　可候420元吸纳

友信证券研究部总监陈伟聪指，上季手游大幅增长，明显受惠在家娱乐因素，虽然未来增幅难维持逾六成，但他料仍会有两至三成增长，考虑到下半年或有《地下城与勇士》及《League of Legends》手机版等大型游戏推出。

陈伟聪指，腾讯业绩并非无可挑剔，如视频广告自去年下半年开始转弱，受到宏观经济环境转差，消费品或高端零售商投放广告开支或受影响。另外，首季销售及市场推广开支亦大升66%至70.49亿元，只是收入增幅同样高，令市场未为意。

操作上，他指腾讯高位回吐，主要受大市气氛回落影响，但基于盈利增速强劲，除非市况出现数月前的转势，否则再急跌机会不大，建议待回吐至420元左右才吸纳。