港交所增长背后的三大隐忧

港交所（0388）宣布放弃并购伦敦交易所，港交所行政总裁李小加称是因为未能取得伦敦证交所管理层方面积极回应，不得不做出放弃收购的决定。虽然该收购暂告一段落，对港交所来说要做的任务仍然很多，其中之一是检视和修正自己高速发展下暴露出的多个隐忧。

正如香港经济发展大大受惠于中西方间桥梁这一独特定位，成为了国际贸易和金融中心。港交所也凭着连接中国资金和国际资金的优势“赢在起跑线”，不断高速发展，过去十五年间，港交所上市公司数目由2004年的1,096间，激增至今年8月底的2,392间。港股市场上市的公司总市值也由6.7万亿元增至30万亿元。股票市场外，其他市场也有可观增长，现时港交所内的衍生权证增至5,626只，牛熊证增至3,476只，界内证增至287只，信托基金增至150只；债券市场也有增长，债券数量增至1,318只。

整体而言，港交所每日平均成交金额由2004年的160亿元，增至今年8月的864亿元，大升4.4倍。最新成交金额当中，有75%是股份，8%是衍生权证，9%是牛熊证，近8%是单位信托基金（包括交易所买卖基金）。不过，在这些亮丽数据背后，港交所在高速增长的同时也有三大弱点未解。

仅8%新股来自非中国区

首先，港交所虽然以股票和首次公开募股（IPO）市场举世知名，长年身处全球IPO集资前三位，更曾连续多年成为全球上市集资“一哥”，但于香港上市的股票来源地却十分单一，主要集中在中港股票，有陆媒统计，过去十年间在香港新上市的公司中，仅有8%来自香港及内地以外的地区，其中中资H股便占据融资额的48%，令港交所出现中港企业“独大”、企业来源地单一的现象。

2004年，内地企业市值约占港股市场总值约三分之一，内地股份平均每日成交金额约占整个股票市场平均每日成交金额的49%。但至8月底，内地企业占整体总值已增至69.1%，成交金额占整体股份成交金额也增至76.1%。内地企业在港股的成交和市值持续扩大，说明港股愈来愈侧重内地企业，跟香港对外宣称自己是国际金融中心和股票市场的定位有一定落差。

金融股占恒指近半

港股除了地理过度集中外，产业也十分单一。首先翻开港股中大众最认识的部份，即俗称“蓝筹”的50只恒生指数成份股，如果以全球行业分类标准（GICS）划分这些公司，当中有11只是金融股（市值占48.6%）、包括腾讯在内有3只传讯股（市值占15%）、地产共12只（占11.5%）、能源有4只（占比5.6%），其他行业的占比都在5%以下。这已经计及了三只重磅内地企业股—腾讯（0700）、瑞声科技（2018）、舜宇光学（2382）加入恒指的正面影响，但地产金融加起来占比还是逾六成，可见恒指产业成份的单一。

据统计，2017年港股市场有逾六成成交、市值、净利润和净资产集中于81家恒指或国企成份股中，而其中前五大权重股的权重总计已超过40%，这令港股出现“头重脚轻”的情况，也令中小型科网企业流通和股价更不理想，进一步影响他们来港上市的意欲，进入了一个恶性循环。

集资能力下降

企业来源地过度集中在中港股票，且行业单一，以地产金融为主，而高增长的新经济股欠奉，令国际资金愈来愈不青睐香港上市的股票。过往不少中国企业不选择在内地上市而来港上市，是因为想增加国际曝光，引入更多国际投资者。但近年在港进行IPO集资的中国企业，往往已没有过往那么受国际投资者欢迎，不少公开发售均没有得到足额认购，连国际配售部份也不太“国际”，往往要靠内地资金捧场，例如2016年3月于港交所上市的浙商银行，锁定逾60%投资的5家基石投资者全部来自内地，之后登陆港交所不到一年，该行便宣布重回A股上市的计划， 至8月底成功通过内地市场发行审核委员会审核，即将成为A股第35家上市银行，也是第13家“A+H”上市银行。

在港股市场不受投资者青睐，而选择回归A股的不只浙商银行，登陆港交所637天的万达商业（3699）也已经正式退市，以上市发行价私有化，且计划两年内回归A股，被外界戏称是“完全无用过香港市场”。另一内地房企恒大（3333）虽然没有完全离开港股市场，但也积极回归A股，今年7月便宣布旗下恒大地产借壳A股上市公司深深房回归A股的重大重组正有序进行。

内地企业回归A股潮正是警号，显示港股的一大弱肋，若内地企业来港既吸纳不了国际资金，估值又较于A股上市低，港股市场对内地企业来说还有什么吸引力？据最新统计，A+H股票当中，H股价格比A股高的只有青岛银行（3866）和海螺水泥（0914），其他都是A股价格比H股高。当中差距在20%以内的有16只，差距有20%至40%的有36只，差距为40%至60%的有37只，差距在60%以上的也有20只。可见对中国企业来说，如果追求更高的估值，在内地上市是比在香港上市更好的选择。

上文刊登于第183期《香港01》周报（2019年10月8日），《“港交所增长背后的三大隐忧》。

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